Academia de studii economice

d. Indicatorii privind rentabilitatea activităţii. Sistemul Du Pont de indicatori:

• 
  Rata rentabilităţii economice (basic earning power ratio):
  

 

(17)

 

• 
  Rata rentabilităţii economice (return on assets):
  

 

(18)

 

• 
  Rata rentabilităţii financiare (return on equity):
  

 

(19)
(20)

 

Sistemul Du Pont de indicatori este o analiză sintetică a unei companii pe baza a trei indicatori:

• 
  Rata de rotaţie a activului total (total asset turnover);
  
• 
  Rata marjei brute a exploatării (operating profit margin);
  
• 
  Rata rentabilităţii economice.
  

Riscul rămâne una dintre variabilele de bază ale mediului de afaceri internaţional ce ajustează fundamentarea oricărei decizii privind activitatea în acest mediu. În acelaşi timp, riscul rămâne o provocare pentru fiecare entitate economică, tocmai prin faptul că el nu poate fi eliminat niciodată în totalitate din operaţiunile acesteia. Această provocare este asumată diferit de către fiecare entitate în funcţie de comportamentul şi atitudinea diferită faţă risc. Cu toate acestea, riscul rămâne o categorie economică complexă, greu de evaluat şi de gestionat, cu atât mai mult cu cât este de vorba de operaţiuni derulate în mediul internaţional.

SCOSTUL CAPITALULUI PE PIEŢELE INTERNAŢIONALE. PLANUL DE FINANŢARE.

istemul financiar internaţional prin pieţele şi instituţiile sale şi prin mecanismele specifice permite alocarea eficientă a capitalurilor în timp şi în spaţiu. Prin rolul său central de canalizare a fondurilor de la cei care au surplus la cei care au deficit, sistemul financiar internaţional susţine activ comerţul şi producţia de bunuri şi servicii. Eficienţa pe pieţele financiare internaţionale se exprimă prin alocarea capitalului la cel mai redus nivel de risc şi la cel mai scăzut cost posibil. Alegerea unei variante de finanţare presupune atât analiza în detaliu a riscurilor implicate (riscul de ţară, riscul de dobândă sau riscul valutar) cât şi analiza costului total. Costul capitalului este întotdeauna ajustat la riscul implicat de mecanismul de finanţare ales, creditorul percepând implicit o remuneraţie suplimentară pentru riscul pe care şi-l asumă voluntar. Chiar şi atunci când nu îşi asumă riscurile şi preferă transferarea acestora către instituţii specializate (societăţile de asigurări) costul transferului este inclus în costul capitalului.

Dobânda, principalul factor de cost în finanţarea afacerilor

Dobânda poate fi definită ca fiind preţul perceput de deţinătorul capitalului (investitorul sau creditorul internaţional) pentru capitalul pe care îl împrumută pe o perioadă determinată beneficiarului finanţării. Indiferent de forma de finanţare, întotdeauna se percepe o dobândă, indiferent de forma pe care o îmbracă (dividend, sumă forfetară, cupon).

Piaţa este locul de formare a dobânzii pe piaţă, prin întâlnirea cererii şi a ofertei de capital. Pentru a înţelege mecanismul de formare a ratelor de dobândă precum şi factorii care îi determină sau îi influenţează evoluţia trebuie să identificăm mai întâi purtării principali ai ofertei şi ai cererii de resurse de capital (formatorii de piaţă). Pieţele monetare şi pieţele de capital sunt spaţiile unde se întâlnesc cele două forţe ale pieţei şi unde, în baza unor reglementări stricte, se formează preţul capitalului internaţional.

Printre ofertanţii de resurse de capital pe pieţele financiare se numără:

• 
  Persoanele fizice;
  
• 
  Companiile private;
  
• 
  Instituţiile financiare (bănci comerciale, bănci de investiţii);
  
• 
  Statul.
  

Dintre aceştia cea mai mare importanţă pe pieţele financiare o au investitorii individuali (persoanele fizice), de rata de economisire a acestora depinzând creşterea economică a unei ţări. În unele ţări domină înclinaţia spre consum în timp ce în altele domină înclinaţia spre economisire. Evident că decizia de a nu consuma toate veniturile şi de a economisi o parte din acestea pentru un consum viitor depinde nu numai de nivelul veniturilor ci şi de factori psihologici. Rolul sistemului financiar internaţional este de a permite circulaţia capitalurilor dinspre ţările cu rată mare de economisire către ţări cu rată mare de consum (deficitare în resurse financiare). Purtătorii cererii de resurse de capital sunt aceeaşi cu ofertanţii, doar că în cazul celor care solicită resurse financiare rolul companiilor private, a instituţiilor financiare şi a statului este dominant.

Figura de mai sus sintetizează modificarea ratelor de dobândă pe pieţele financiare sub impactul modificării înclinaţiei marginale spre consum sau spre economisire. Nu numai raportul economisire (sau investiţie) / consum este singurul factor de influenţă a preţului capitalului pe piaţă, mai există şi alţi factori cum ar fi: nivelul veniturilor în economie, rata profitului estimată, nivelul de risc, lichiditatea (factori de influenţă a cererii de resurse financiare) sau rata profitului la investiţii, rata inflaţiei estimată, activitatea generală (factori de influenţă a ofertei de resurse financiare). În plus, pe foarte multe pieţe statul joacă un rol fundamental prin politicile monetare şi fiscale pe care le aplică în influenţarea nivelului general al dobânzilor.

În atragerea de resurse de capital de pe pieţele financiare se operează cu mai multe tipuri de rate de dobândă. În primul rând distingem între:

• 
  Dobânda reală: compensaţia pe care o aşteaptă furnizorii de fonduri de la cei care împrumută capitalul, făcând abstracţie de risc şi inflaţie. Acest câştig este comparabil cu profitul net înregistrat în celelalte sectoare economice.
  
• 
  Dobânda nominală: dobânda reală la care creditorul sau investitorul adaugă o primă de lichiditate, o primă de risc şi rata estimată a inflaţiei.
  

Înclinaţia spre economisire





Oferta de capital

i₁



Înclinaţia spre consum



i₀





Cererea de capital



t₀

t₁

În funcţie de modul de calcul creditorii mai operează cu:

• 
  Dobânda simplă: dobânda nominală aplicată pe o perioadă determinată de timp dedusă procentual din masa credală.
  
• 
  Dobânda compusă (efectivă sau continuă): dobânda calculată continuu pentru întreaga perioadă, adăugată la masa credală, indiferent de momentul la care aceasta se plăteşte (de exemplu dobânda se calculează zilnic şi se adaugă la creditul iniţial până în momentul în care acesta se plăteşte. Această dobândă compusă are importanţă atunci când este vorba de finanţări cu perioadă de graţie (când nu se plăteşte dobândă şi nici nu se rambursează din creditul contractat dar dobânda calculată se adaugă la masa creditului) şi când este vorba de anualizarea unor câştiguri (de exemplu anualizarea unei rate a profitului pe 3 luni). Anualizarea asigură o mai bună comparabilitate a ratelor de câştig.
  

O altă dobândă importantă este dobânda fără risc, calculată prin anualizarea câştigurilor oferite de titlurile de stat. Titlurile de stat sunt emise de trezorerie şi nu sunt purtătoare de dobândă, având scadenţe de 3, 6, 9 şi 12 luni (cele mai frecvente sunt cele de 3 şi de 6 luni). Câştigul acestor instrumente este dat de diferenţa dintre preţul de emisiune (mai mic) şi preţul de răscumpărare – valoarea nominală (mai mare). Câştigul asimilat acestor instrumente este considerat a fi fără risc pentru că emitentul lor este statul, care, cel puţin teoretic, nu poate intra niciodată în faliment (dacă la scadenţă nu are resurse financiare pentru a-şi plăti datoria, statul emite monedă şi „rezolvă” problema).

Rata fără risc diferă de la o piaţă la alta pentru că „dobânda” la titlurile de stat este o dobândă nominală care conţine rata estimată a inflaţiei pentru perioada următoare. Această dobândă este foarte importantă pentru operatorii de pe pieţele financiare internaţionale deoarece:

• 
  Pe baza ratei de dobândă fără risc se calculează prin comparaţie dotate celelalte dobânzi sau câştiguri din economie (de aceea politica fiscală şi modul de finanţare a deficitelor bugetare au un rol fundamental în evoluţia ratelor de dobândă).
  
• 
  Din rata fără risc se deduce rata de actualizare utilizată în calculele financiare pentru ajustarea fluxurilor financiare viitoare generate de un credit sau de o investiţie.
  

Nivelul ratelor de dobândă este direct influenţat (ca orice câştig) de nivelul impozitării. Dobânzile se impozitează la nivelul creditorului, indiferent dacă este vorba de un credit sau de o plasament financiar (plasament în acţiuni sau obligaţiuni). În unele ţări, pentru a încuraja plasamentele financiare nivelul de impozitare al tranzacţiilor financiare este redus sau inexistent, alte pieţe excelând în aplicarea de impozite (în unele ţări dobânzile bancare la depozite sunt incluse în venitul global).

În orientarea fluxurilor internaţionale nivelul general de impozitare joacă un rol fundamental, succesul centrelor financiare „off-shore” fiind evident. Dezvoltarea euro – pieţelor este de asemenea consecinţa fiscalizării excesive a operaţiunilor financiare.

Sintetizând, factorii care determină costul capitalului internaţional sunt următorii:

• 
  Durata (cu cât durata este mai mare, cu atât şi costul este mai mare);
  
• 
  Riscul emitentului (cu cât acesta este mai mare cu atât nivelul dobânzii va fi mai mare);
  
• 
  Tipul rambursării (cu cât rambursarea este mai mult amânată cu atât costul ar putea să crească);
  
• 
  Garantarea unor riscuri (scrisori de garanţie pentru riscul de neplată de exemplu);
  
• 
  Transferarea unor riscuri (poliţe de asigurare pentru riscul de ţară de exemplu)
  
• 
  Complexitatea operaţiunii (cu cât intermediarii implicaţi sunt mai mulţi cu atât costul este mai mare);
  
• 
  Nivelul impozitării (cu cât acesta este mai mare cu atât şi costul va fi mai mare);
  

Aceşti factori sunt înglobaţi în rata de dobândă percepută de fiecare creditor prin aplicarea unor „prime” ca remuneraţie la riscul pe care şi-l asumă.

• 
  Prima de inflaţie: este procentul de dobândă perceput de creditor sau de investitor peste rata reală de dobândă;
  
• 
  Prima de lichiditate: este un procent perceput pentru gradul de lichiditate al instrumentului financiar prin care se face mobilizarea resurselor de capital. Lichiditatea instrumentelor financiare exprimă capacitatea de a transforma uşor în bani un instrument financiar. Lichiditatea depinde implicit de durata mobilizării resurselor de capital, cu cât durata este mai mare cu atât lichiditatea este mai mică. Prima de lichiditate va creşte implicit odată cu durata finanţării;
  
• 
  Prima de risc: este o remuneraţie pe care fiecare creditor o percepe pentru riscul pe care îl implică o finanţare sau alta, indiferent dacă acest risc este asumat de creditor sau este transferat către o instituţie specializată.
  

Costul capitalului internaţional. Planul de finanţare.

În momentul în care un operator doreşte să îşi finanţeze activitatea de pe pieţele financiare internaţionale el trebuie să parcurgă următoarele etape:

• 
  Identificarea nevoii de finanţare pentru companie punând în balanţă resursele financiare proprii şi cele atrase;
  
• 
  Determinarea ponderii fiecărei surse de capital în schema de finanţare;
  
• 
  Întocmirea planului de finanţare;
  
• 
  Calcularea costului marginal al fiecărei surse de finanţare;
  
• 
  Calcularea costului mediu ponderat aferent schemei de finanţare;
  
• 
  Optimizarea structurii de capital.
  

Pentru determinarea nevoii de finanţare un rol esenţial îl are întocmirea planului de afaceri care, din punct de vedere financiar se traduce prin estimarea unui bilanţ şi a evoluţiei profitului pentru perioada următoare. Pentru a exemplifica mai bine modul de estimare a costului capitalului să pornim de la un caz practic: o companie românească doreşte să îşi extindă vânzările de produse pe piaţa europeană.

Pentru aceasta compania a realizat mai întâi un studiu de piaţă prin care a selectat pieţele care oferă cadrul cel mai bun de dezvoltare a afacerii sale (având în vedere mediul concurenţial, mediul politic etc.), a ales cea mai adecvată formă de pătrundere pe pieţele externe (vânzarea prin sucursale create pe pieţele de export) şi a trecut apoi la identificarea resurselor financiare necesare pentru dezvoltarea afacerii sale. Toate strategiile conţinute în planul de afaceri se concretizează printr-o proiecţie a bilanţului acestei companii pentru perioada următoare:

Bilanţul estimat	2001	2002	2003	2004	2005
Active circulante	753	1.101	1.760	1.412	1.284
Numerar	249	471	950	287	24
Creanţe de încasat	280	350	450	625	700
Stocuri	196	245	315	438	490
Alte active circulante	28	35	45	63	70
Active fixe	3.600	4.000	5.200	5.300	5.300
Terenuri	1.000	1.000	1.000	1.000	1.000
Proprietăţi, utilaje, echipamente	2.000	2.000	4.000	5.000	6.000
Active intangibile	1.000	2.000	2.000	2.000	2.000
Amortizarea activelor fixe	-400	-1.000	-1.800	-2.700	-3.700
Active totale	4.353	5.101	6.960	6.712	6.584
Datorii pe termen scurt	1.240	1.538	2.098	1.700	1.230
Creanţe de plată	200	240	290	375	400
Împrumuturi pe termen scurt	750	1.000	1.500	1.000	500
Alte datorii pe termen scurt	290	298	308	325	330
Împrumuturi pe termen lung	1.000	1.250	2.250	2.000	1.750
Capital	2.113	2.313	2.612	3.012	3.604
Capital social	2.000	2.000	2.000	2.000	2.000
Profit estimate	113	313	612	1.012	1.604
Pasive totale	4.353	5.101	6.960	6.712	6.584