Örnek olay – 35 – (Finansal Değerlendirme)
Yüklə 128,44 Kb.
|
|
ÖRNEK OLAY – 35 – (Finansal Değerlendirme)
OLAYLAR: Akgün Elektrik Malzemeleri Üretim ve Ticaret A.Ş. Özlem Akgün tarafından 7 yıl önce I. Organize Sanayi’de muhtelif elektrik malzemeleri üretmek ve hem de dışarıdan satın aldığı bir kısım elektrik malzemelerini satmak üzere kurulmuştu. Şirketin ortakları Özlem, Ali, Hasan, Hacer ve Mehmet Akgün’dü ve şirketin %40 hissesi Özlem Akgün’e aitti. Şirketin finansal işleri Ali Akgün tarafından yürütülüyordu, Özlem hanım ise daha çok kaliteli parça imalatı üzerine eğilmekteydi. Son zamanlarda ise Özlem hanım finansal durumla ilgilenmeye ve mesaisinin önemli bir kısmını bu alana ayırmaya başlamıştı. Şirket son yıllarda iyi bir pozisyon yakalamıştı fakat 2008 mortgage krizinin Türkiye ekonomisine etkileri firmanın özellikle nakit ve ödeme konularında sıkıntı yaratıyordu ve bu durum da Özlem hanımın dikkatini bu alana yöneltmesini zorunlu kılmıştı. Şirketin finansal işlerini Ali Akgün yönetiyordu ve şirketin ilk kurulduğu yıllarda Ali bey işleri güzel götürüyordu. Şirketin büyümesi sonucu, şirketin üst KOBİ statüsüne yükselmesi Ali beyin finansal düzeyde yöneticilikte yeterli olup olmadığı sorusunu beraberinde getirmekteydi. Elektrik malzemeleri sektörü Çin ve Hindistan’dan yapılan ithalat yüzünden zor günler geçiriyordu ve gelecek yıllarda rekabetin artarak devam etmesi bekleniyordu. Bu nedenle firma yeni yatırım sahalarına girebilir miydi? Mesela Özlem hanım şirketin gelecek sezon için aspiratör ihraç etmesi gerektiğini düşünmekteydi ve yatırım tutarının da tahvil ihracı suretiyle finanse edilebileceğini düşünmekteydi. Özlem hanımın diğer düşüncesi ise elindeki %40 hisseyi satmak yönündeydi. Şirketi Yıldız Plastik Üretim A.Ş. satın almak ya da birleşmek istemekteydi. Şirket satılırsa veya birleşirse hisse senetleri kaç liradan devredilecek ve birleşme oranı ne olacaktı? İşte bu gibi sorular Özlem Akgün’ün beynine şimşek gibi geliyordu!... Özlem Akgün sorulara kendisinin tek başına cevap vermesinin yanlışlara neden olabileceğini görmeye başlamıştı. Bunun üzerine Selçuklu Yeminli Mali Müşavirlik ve Danışmanlık Şirketi genel müdürü Mehmet Fırtına ile görüşmeye karar verdi. Bu görüşmede Özlem Akgün düşüncelerini Mehmet Fırtına’ya açıkladı ve şirkette bir ay içerisinde bir inceleme yapmasını istedi. Mehmet Fırtına asistanları Meltem Pamuk ve Ayşe Dumanlı ile çalışmalara başladı. Selçuklu Danışmanlık Şirketi Raporu Şirketin incelenmesinde şu konular ortaya konuldu:
Tespitler: 1-) Şirketin yöneticisi ve ortağı Özlem hanımın alanında uzman, iyi eğitim almış ve deneyimli olması, 2-) Şirket ekonomik ve siyasal istikrarsızlık dönemlerinden olumsuz yönde etkilenmesi, 3-) Şirketin önemli bir nakit darboğazı içinde olması, 4-) Şirketin finansal yöneticisi Ali bey işinde ne kadar başarılı ve yeterliydi? 5-) Şirketin son yıllarda Çin ve Hindistan’dan yapılan ithalat nedeniyle önemli bir rekabet tehdidi altında olması, 6-) Şirketin yeni bir yatırıma gitmesi ve bu yatırımı tahvil ihracıyla finanse etmesi ne kadar doğrudur? 7-) Özlem hanımın şirketin hisse senetlerinin önemli bir kısmına sahip olması ve bunları yabancılara satmasının doğuracağı problemler nelerdir? 8-) Firmanın finansal yönetim politikasının; projelerin, yabancı kaynak yerine öz sermaye ile finanse edilmesi yönünde olması, 9-) Şirketin alacak ve stok politikasında sorunlar nedeniyle şirketin likidite pozisyonun bozulması. CEVAPLAR: 1-)
2-) a) Tabloların mutlak rakamlarla analizi: Şirketin gelir tablosu incelendiğinde 4 yıl içerisinde satışların 5,516 milyon liradan 7,308 milyon liraya, karlarının da 219 bin liradan 262 bin liraya yükseldiği görülmektedir. Satışlardaki yükselişler pek tatminkâr gözükmemektedir. Yıllara göre yönetim ve pazarlama giderlerinin de arttığı görülmektedir. Şirketin nakitleri 2012 yılında oldukça azalmış buna karşılık ticari alacakları, stokları ve sabit aktifleri artmıştır. Şirketin ticari borçlarının da yükseldiği, uzun vadeli borçlarının azaldığı ve öz sermayenin önemli ölçüde arttığı görülmektedir. İlk bakışta şirkette yavaş gelişmesinin ve nakit azlığının dışında başka bir problem gözükmemektedir.
Stok devir hızı sektörün altındadır. Bu durum şirketin stoklara gereksiz yatırım yapıldığına, stok problemi olduğuna ve stokların sektörde 43,9 günde bir devir etmesine karşılık, firmada mesela 2012 yılında, 72 günde bir devir etmektedir. Sabit aktif devir hızı ve toplam aktif devir hızı konularında şirket sektörün önündedir. Şirket sabit aktiflerini ve toplam aktiflerini sektöre göre daha etkin kullanmaktadır. Şirketin alacaklarını tahsil konusunda sektöre göre problemi vardır. Mesela 2012 yılında sektör alacaklarını 40 günde bir tahsil ederken şirket 62 günde bir tahsil etmektedir. Bunun sebebi şirketin satış politikası, marjinal müşterilere yönelmesi, alacak tahsil servisinin etkin çalışmaması olabilir. Şirketin kârlılık oranları sektörün çok altında kalmıştır. Firmanın son yıllarda yönetim pazarlama giderleri/satışlar oranı mesela 2012 yılı için 18,6 olurken sektörde 14 olmuş ve bu durumun sonucu olarak firmanın kârlılık oranları olumsuz etkilenmiştir. 3-) Cevap 3 için tablolar: A. DİKEY ANALİZ
Finansal tabloların dikey analizi: Şirketin gelir tablosunun dikey analizine göre, yönetim ve pazarlama giderleri 2010 yılında artmış, diğer yıllarda sabit kalmıştır. Burada giderlerin neden bu yılda arttığının sebebi üzerinde durulmalı ve diğer yıllarda şirketin neden bu giderleri azaltma çabası içinde olmadığı araştırılmalıdır. Yine şirketin faiz ödemelerinin azaldığı ve net kârın azaldığını görmekteyiz. Yine gelir tablosuna baktığımız zaman SMM’nin yıllar itibariyle aynı kaldığını görüyoruz. Buradan firmanın maliyetleri düşürecek bir hamle yapmadığı sonucunu çıkartabiliriz. Fakat bazı durumlarda malın maliyetini düşürmek imkansız hale gelebilir. Mümkün olduğu kadar bu maliyetler azaltılmaya çalışılmalı fakat belli bir zaman sonra bu çabaların sonuç vermeyeceği de göz önünde bulundurulmalıdır. Şirketin bilânçosunun dikey analizine göre nakit ve paz. menkul değerlerin son yıllarda büyük miktarda azaldığını görmekteyiz. ticari alacaklar kaleminde 2011 yılında belirgin bir düşüş görülmekle birlikte stoklar kaleminde ise aynı yıl büyük bir artış görülmektedir. Yine aynı yıl alacaklarda belirgin bir artış görülmektedir. Sabit aktiflerde 2009-2012 arasında her yıl artış görülmektedir, bu yatırımın her yıl yenileme yatırımları olması muhtemeldir. Bilançonun pasif kısmının analizine göre ise, ticari borçların yıllar itibariyle arttığı ve uzun vadeli borçların ise giderek azaldığı görülmektedir. Toplam borçlar ise yıllar itibariyle azalmakta ve öz sermaye artmaktadır. Bu da firmanın yatırımlarını öz sermaye ile finanse ettiği sonucunu verebilir. B. YATAY ANALİZ
Finansal tabloların yatay analizi: Şirketin yatay analizine göre ilk göze çarpan 2011 yılında satışlarının, amortismanlarının, stoklarının artışıdır. Nakit kalemi ve uzun vadeli borçlar kalemleri ise yıllar itibariyle azalmaktadır. Ayrıca gelir tablosuna baktığımızda faiz ödemelerinin azaldığı görülmektedir. Yatay analiz de genel itibariyle diğer analizleri tamamlar ve destekler niteliktedir. Bir firmanın analizi yapılırken bu analizleri birbirinden ayrı düşünmek imkânsızdır. Mutlak analizden sonra oran analizi, sektör analizi ve yatay ile dikey analiz de yapılarak analizimiz kusursuz hale getirilmeye çalışılır. 4-)
5-) Du-Pont analizi: 2009 yılı için:  = (Net kâr/Satışlar)*(Satışlar/ Aktifler)*(Aktifler/ Öz sermaye)
= (219/5.516)*(5.516/1.956)*(1.956/1.153)= 0,1899  =0,1526
 =0,1440
 =0,1420
Du pont kontrol analizindeki “Net kâr/Satışlar” oranı firmanın giderlerinin yönetimini gösterir. Akgün Elektrik A.Ş.’nin 2010 yılında yönetim ve pazarlama giderlerinde bir önceki yıla göre bir artış olmuş ve sonraki yıllarda dikey analize göre aynı kalmıştır. Firma bu giderlerin 2010 yılında neden arttığının analizini yapmalıdır. “Satışlar/Aktifler” kalemi ise bir firmanın aktiflerini kullanabilme etkinliğini gösterir. Firmanın ticari alacaklar, stoklar ve nakitlerinin ne kadar etkin kullanıldığını gösterir. Bu kalemlerin etkinliği arttıkça firmanın satışları ve dolayısıyla da öz sermaye getirisi artar. “Aktifler/ Öz sermaye” oranı ise firmanın pasif yapısındaki değişiklikleri gösterir. Akgün Elektrik firmasının pasif politikasının borçları azaltıp öz sermayeyi artırmak olduğu için yıllar itibariyle öz sermaye getiri oranı düşmüştür.
2012 yılı için: X1=(İşletme sermayesi/Aktif toplamı)= (2438/2690)= 0,9063 X2=(Dağ. Kârlar/Aktif toplamı)= (840/2690)= 0,3122 X3=(FVÖK/Aktif toplamı)=(384/2690)= 0,1427 X4=(Öz sermayenin pazar değeri/Toplam borçların defter değeri)= =(8*262/842)= 2,4893 X5=(Satışlar/Aktif toplamı)=(7308/2690)= 2,7167 Kamu firması için Z değeri: Z1= 1,2X1+1,4X2+3,3X3+0,06X4+0,999X = 4,8588 Özel sektör için Z değeri: Z2= 5,1144
Akgün Elektrik firmasının iflas riski yoktur. 7-) Ortalama tahsil süresi ve stok devir hızını sektör ortalamasına çekersek; Ortalama tahsil süresi=(360/ADH)=40  ADH= 9
9=(7308/Tic.alacak) 1.259–812= 447 bin TL fon yaratılabilir. Stok devir hızı=(SMM/Ort. Stok) 1.075-668= 407 bin TL fon yaratılabilir. Toplam ortaya çıkan fon= 407+447= 854 bin TL.’dir. Ortaya çıkan bu fon firmanın kötü alacak ve stok politikasının sonucudur. Bu politikaların sonucu olarak firma nakit sıkıntısına girmiştir. Firma politikalarını gözden geçirerek, alacak tahsil servisini yeniden yapılandırarak ve fazla stoku eritmeye çalışarak nakit ihtiyacını karşılayabilir.
(Yön.ve Paz. Gid./ Satışlar)= 0,14=( Yön.ve Paz. Gid/7308) Yön.ve Paz. Gid.= 1.023 1.362-1.023= 339 bin TL. fon ortaya çıkar. Bu fonun alternatif maliyeti düşünülürse firma bu alternatif maliyet kadar zararda diyebiliriz. Bu nedenle firmanın yönetim ve pazarlama giderlerinin yüksek olduğu ve düşürmesi gerektiği ortaya çıkar. 9-) Şirketin borç oranı sektörün oldukça altındadır. Şirket daha çok yatırımlarını öz sermaye ile finanse etme yolunu seçmiştir. Firma eğer danışmanlık firmasının önerdiği gibi %50-50 borç-öz sermaye yolunu seçerse: Tablo3’de 2012 yılı için şirketin borç oranı %31,3 belirlenir ve yine 2012 yılı için şirketin bilançosundaki toplam borçlar tutarı 842.000 TL. olduğu için; Olması gereken borç= (842.000 * 0.50) / 0.313 = 1.345.047 TL. olur. Firma sektör ortalamasına göre borç tutarı belirlerse 2012 yılı için 0,64*2690= 1722 TL. borç tutarına kadar borçlanma yapabilir. Şirketlerin teoride borç sermaye kullanmasının maliyeti öz sermayenin maliyetinden daha düşüktür. Fakat borç sermaye nedeniyle ortaya çıkacak faiz firmanın kârı üzerinde azaltıcı etki yapacaktır. Ayrıca piyasanın ve genel ekonominin durumu da bu kararlar üzerinde etkil olacaktır. Firmanın bankalar nezdindeki kredibilitesinin artması da yine borç oranına bağlıdır. Borç oranı düşük firmalar bankalar tarafından tercih edilirler. Analiz yapılırken bu sebeplerin hepsi göz önünde bulundurulur ve firmanın borç yapısı buna göre oluşturulur. 10-) Kredinin alternatif maliyeti= i/(100-i)*365/n-m= 2/98*365/20= %37,24 Banka kredi faizleri %22’dir ve kredinin alternatif maliyetinden düşük olduğu için işletme banka kredisi yolunu seçmelidir. 11. Hisse senetlerinin pazar değeri= (8*262)/1.008= 2,08 TL.. Hisse senetlerinin pazar değeri= Firmanın pazar değeri= 8*262=2.096 bin TL. Hisse senetlerinin defter değeri= (2680-842)/1.008=1,833 Firmanın pazar değeri/defter değeri oranı=(2.096/1.848)= 1,134 Pazar değeri/defter değeri oranı, bir firmanın hisse senetlerinin ekonomik değeridir. İki farklı şirketin PD/DD değerleri karşılaştırılmasında kullanılır. 12-) Şirketin bugünkü değeri=(385/0,22)= 1.750 bin TL.dir. Hisse başına bugünkü değer= 1.750/1008= 1,736 Birleşme ve satın almada firmanın değerinin tespitinde 9 farklı yöntem kullanılabilir. Bu yöntemler; defter değeri yöntemi, piyasa değeri/defter değeri yöntemi, işleyen teşebbüs değeri yöntemi, piyasa değeri yöntemi, fiyat/kazanç değeri yöntemi, tasfiye değeri, emsal değer, yeniden inşa değeri ve net bugünkü değer yöntemidir. Örnek olayda elimizdeki verilerden işleyen teşebbüs değeri ve fiyat/kazanç oranına göre firmanın değerinin hesaplayabiliriz. İşleyen teşebbüs değeri bu sorunun başında hesapladığımız 1.750 bin TL. dir. Fiyat/kazanç oranına göre hesaplama yapılacak olursa; Sektördeki benzer firmaların fiyat/kazanç oranı 8 olduğuna göre; 8x262=2.096 bin TL.dir. Bu değerin tespiti çok göreceli olabilmektedir. Alıcı ve satıcı firmaların finansal durumları, sektör veya ülke ekonomisinin durumları gibi faktörler nedeniyle çok farklı sonuçlar ortaya çıkmaktadır. Fakat kanımca danışmanlık şirketinin önerdiği fiyat/kazanç oranı biraz daha objektif olabilmektedir ve firmanın değerinin belirlenmesinde kullanılabilir.
0,10+1,4(0,25-0,10)= 0,31 NBD= -300+ 122 NGD= 78.140* YENH= NBD*  = 78.140*0,3 226= 25.210 TL.
İKO:
Sermaye maliyeti %31 için NBD= 78.140 Sermaye maliyeti %40 için NBD= -5.760 İKO= 0,31+(78140/(78140+5760))(0,40-0,31)= 0,3938
GÖS2:
Bu tablodan GÖS2 5 yıl 3,21 ay hesaplanır. Zaman riski= GÖS2/n= 63,21ay / 144 ay= 0,439’dur. Bu yatırımın anapara ve faizlerini geri alabilmek için %43,9’luk kısmını tüketmesi gerektiği anlaşılıyor. Eğer sektörde bu süre ve zaman riski normalse proje kabul edilmelidir aksi takdirde reddedilmelidir.
285.000 TL.’nin yıllık kupon ödemesi 75.000 TL ve vadesi 7 yıl ise bu denklemde İKO bize tahvillerin maliyetini verecektir. 285.000= Deneme-yanılma metoduna göre: i= %25 için; NBD= +15.000 i=%28 için; NBD= -11.433 İKO= %25+  =%26,70
Bulduğumuz İKO oranı tahvillerin vergiden önceki maliyetidir. İhraç maliyetinin kupon faizlerinden yüksek olmasının nedeni %5’lik ihraç giderleridir. Bu giderler firmanın tahvil ihracı nedeniyle kasasına giren meblağın azalmasına ve maliyetin artmasına neden olmuştur. Tahvilin vergiden sonraki maliyeti= %26,70(1-0,20)= %21,36’ dır. B. TAHVİL İTFA PLANI
17. Faiz oranı %18 ise tahvillerin pazar değeri: 25 y= Kümülatif(birikimli) oylama yöntemine göre 2 üye seçmek için gereken oy sayısı: P= 1.036.000-430.000= 606.001 oya gerek vardır. 20. Artan geometrik seri formülüne göre: F=  = 842.939.478,9 TL.
P=  =  = 12.730.960,89 TL yatırmalıdır.
EŞREF KULOĞLU Yüklə 128,44 Kb. Dostları ilə paylaş:
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
= 78.140 TL.
= 1.995.854 TL.
+ 100 
= 118.83 TL.
= 1.036.001