Regimuri de curs de schimb

Regimuri de curs de schimb
De-a lungul timpului, la nivel mondial a existat o multitudine de regimuri de curs de schimb. Evoluția sistemului monetar internațional trebuie privită în strânsă corelație cu adoptarea diferitelor regimuri de curs de schimb, respectiv modalitățile pe baza cărora cursurile de schimb se pot determina pe diferite piețe valutare.

Tipurile de regimuri de cursuri valutare practicate de-a lungul timpului la nivelul pieței internaționale sunt:

• 
  regimuri bazate pe cursuri de schimb fixe (engl. ”hard pegs regimes”);
  
• 
  regimuri bazate pe cursuri de schimb flotante (engl. ”floating regimes”);
  
• 
  regimuri intermediare (engl. ”intermediate regimes”).
  

Sursa: Exchange Rates Regimes of the World, 1870–2000, Feenstra and Taylor: International Economics, First Edition
Sistemul Monetar Internațional poate fi definit ca un ansamblu de relații și aranjamente instituționale ce guvernează mecanismul cursului de schimb, implicând atât regulile legate de acest fenomen, cât și instituțiile participante.
Evoluția SMI poate fi sintetizată astfel:

Sistemul bazat pe Etalonul Aur:

Realiza fixarea monedei naționale în raport cu valoarea aurului, argintului sau altor metale prețioase.

Autoritatea monetară putea să emită monedă doar în limita rezervelor de aur pe care le deținea și avea obligația de a realiza convertirea în aur a propriei monede, la cerere.

Înainte de Primul Război Mondial (1913), etalonul aur fusese adoptat de 70% din statele lumii, 10% își legaseră moneda de alte metale, iar 20% aveau monede ce fluctuau liber.

Caracteristicile principale ale sistemelor monetare bazate pe etalonul aur erau:

• 
  substituibilitatea deplină între monedă și aur;
  
• 
  masa monetară în circulație = cantitatea de aur și monedă deținută de populație;
  
• 
  reglarea automată a cursului de schimb în funcție de valoarea în aur a fiecărei monede, valoare stabilită de banca centrală;
  
• 
  obligația băncii centrale de a menține prețul fix în aur al monedei naționale (valoarea monedei naționale față de alte monede poate varia în funcție de raportul cerere/ofertă);
  
• 
  imposibilitatea controlului băncii centrale asupra masei monetare (= variabilă endogenă).
  

Avantaje ale sistemului bazat pe etalonul aur:

• 
  mecanism puternic de reglare automată a cursului de schimb (obligația băncii centrale era de menținere a parității monedei față de aur dar nu și față de celelalte valute; echilibrul extern era reprezentat de situația în care în țară cantitatea de aur era constantă – fără intrări și ieșiri);
  
• 
  volumul rezervelor de aur determina modificarea masei monetare (creșterea prețurilor este moderată);
  
• 
  sistem monetar simetric, toate țările având poziții de relativă egalitate;
  
• 
  dezvoltarea accelerată a comerțului internațional ca urmare a eliminării incertitudinilor legate de cursul de schimb.
  

Dezavantaje ale sistemului bazat pe etalonul aur:

• 
  inexistența controlului băncii centrale asupra politicii monetare determină relativa ineficiență a sistemului în impulsionarea economică;
  
• 
  rezervele de aur determinau modalitatea de implementare a politicii monetare;
  
• 
  stabilitatea prețului aurului determina stabilitatea celorlalte prețuri.
  

Prima țară care a adoptat etalonul aur a fost Marea Britanie (1717), ea având rol primordial în realizarea schimburilor internaționale și ca urmare devenind în acea perioadă centrul financiar mondial.

Perioada interbelică: flotare liberă + etalon aur

Este caracterizată de:

• 
  declinul sistemulul bazat pe etalonul aur (ca urmare a finanțării de către guverne a cheltuielilor de război prin emisiune monetară fără acoperire în aur);
  
• 
  declinul financiar accentuat al țărilor europene (scăderea influenței acestor țări la nivel internațional);
  
• 
  amplă instabilitate a monedelor naționale (Marea Britanie abandonează în 1931 sistemul monetar bazat pe etalonul aur).
  

În 1929, majoritatea economiilor de piață reveniseră la etalonul aur, însă în 1939 doar 25% din țările lumii mai aveau moneda legată de aur (țările europene cele mai afectate de Marea Criză din 1929 – Franța, Elveția, Belgia, Olanda, Polonia, au menținut etalonul aur până în 1936).

Perioada celui de al doilea Război Mondial

Este caracterizată de:

• 
  prăbușirea țărilor europene din punct de vedere economic și financiar;
  
• 
  instalarea New Yorkului în poziția de centru financiar mondial (în 1945, 50% din PNB la nivel mondial era produs în SUA).
  

Sistemul Bretton Woods

Reuniunea celor 45 de țări (iulie 1944) a avut ca scop adoptarea unui nou sistem monetar internațional, a unui regim de curs de schimb fix (în care cursul unei monede este fixat față de o valută de referință putând rămâne constant sau putând varia în interiorul unei benzi înguste de variație) și înființarea unor instituții internaționale de creditare a țărilor cu dezechilibre ale balanțelor de plăți.

Caracteristicile noului sistem monetar internațional au fost:

• 
  convertibilitatea în aur numai a USD (SUA avea politică monetară independentă și trebuia să păstreze prețul USD relativ la aur);
  
• 
  obligativitatea celorlalte țări de asigurare a unei parități fixate față de USD cu o bandă de fluctuație de +/- 1%;
  
• 
  înființarea FMI și a Băncii Mondiale (cu scopul de creditare pentru reducerea dezechilibrelor temporare ale balanțelor de plăți, de promovare a comerțului internațional, a fluxurilor financiare internaționale și a cooperării monetare între state).
  

Rezervele de aur deținute de SUA reprezentau 80% din rezervele mondiale (în 1949) și doar 31% (în 1971). Scăderea continuă a excedentului comercial al SUA datorită importurilor în creștere (înregistrarea de cărtre SUA a primului deficit comercial în anul 1971) și imposibilitatea SUA de a acoperi cu aur întreaga cantitate de dolari puși în circulație a dus la suspendarea convertibilității USD în aur (august 1971) → prăbușirea sistemului de la Bretton Woods bazat pe un regim de curs de schimb fix.

Țările europene stabilesc în 1972 aplicarea în continuare a unui regim de curs de schimb fix prin posibilitatea de fluctuare a monedelor lor între ele în interiorul unei benzi de fluctuație de +/- 2,5%.

În 1979 în cadrul Sistemului Monetar European este creată moneda ECU, monedele europene fiind legate de aceasta și implicit, între ele.

În 1999 este adoptată moneda EURO prin înlocuirea ECU la paritatea 1:1.
Avantaje ale regimului de curs de schimb fix:

• 
  previzionarea modificării ratei inflației comparativ cu rata inflației din țara de referință;
  
• 
  eliminarea incertitudinilor referitoare la evoluția cursului de schimb (efect: impulsionarea comerțului internațional);
  
• 
  eliminarea costurilor implicate de protejarea la riscul valutar (efect: impulsionarea comerțului internațional);
  
• 
  disciplina fiscală.
  

Dezavantaje ale regimului de curs de schimb fix:

• 
  pierderea independenței politicii monetare a băncii centrale;
  
• 
  vulnerabilitate crescută față de șocurile macroeconomice care afectează țara de referință;
  
• 
  costuri sporite determinate de volatilitatea macroeconomică.
  

Regim de curs flotant

Cursul de schimb al monedei naționale poate fluctua liber pe piața valutară pe baza raportului cerere/ofertă fără a fi necesară intervenția băncii centrale pentru menținerea cursului de schimb între anumite limite (engl. ”free floating” – flotare liberă) – cu excepția intervenției în situații excepționale sau cu intervenția autorității monetare (cumpărare/vânzare de valută) dar fără a impune o anumită direcționare predeterminată a pieței (engl. ”managed free floating” – flotare administrată).

Avantaje ale regimului de curs de schimb flotant:

• 
  autonomia politicii monetare (banca centrală poate conduce politica monetară către atingerea altor echilibre interne/externe și nu către menținerea cursului de schimb între anumite limite de variație);
  
• 
  vulnerabilitate mai mică față de fluctuațiile înregistrate de prețuri pe piețele externe;
  
• 
  posibilitatea stabilirii unui nivel propriu al inflației pe termen lung;
  
• 
  simetrie în stabilirea condițiilor monetare la nivel internațional;
  
• 
  stabilizarea economică prin mecanismul cursului de schimb.
  

Dezavantaje ale regimului de curs de schimb flotant:

• 
  lipsa unei discipline a băncii centrale (comparativ cu regimul cursului de schimb fix);
  
• 
  posibilitatea destabilizăriieconomice ca urmare a fluctuațiilor accentuate ale cursului de schimb;
  
• 
  diminuarea relațiilor comerciale internaționale (comparativ cu regimul cursului de schimb fix);
  
• 
  iluzia unei autonomii monetare.
  

Între cele două forme extreme ale regimurilor valutare (curs fix și curs flotant) există numeroase tipuri de regimuri intermediare care preiau o parte din caracteristicile regimurilor valutare de bază.

  free float regime

  managed float regime

  different types of currency peg^[1]

  usage of foreign currency
Sursa: http://en.wikipedia.org/wiki/Exchange_rate_regime

Rata anuală a inflației (%)

Regim de curs de schimb	Țări dezvoltate	Tări emergente și în curs de dezvoltare (excluzând anul după modificarea regimului de curs de schimb)
Fix	4,8%	8,8%
Flexibilitate limitată	8,3	10,8
Flotare administrată	7,8	14,7
Flotare independentă	3,5	15,8

Sursa: Inflation Performance and the Exchange Rate Regime, Feenstra and Taylor: International Economics, First Edition
FMI realizează clasificarea țărilor în funcție de regimul de curs de schimb astfel:

Conventional pegged arrangement	68 țări	Angola, Argentina, Liban, Arabia Saudită, Emiratele Arabe Unite, Macedonia, Maroc, Libia, Namibia, Venezuela etc.
Currency board arrangement	13 țări	Bosnia Herzegovina, Bulgaria, Estonia, Lituania, Brunei, Hong Kong etc.
Exchange arrangements with no separate legal tender	10 țări	Ecuador, Salvador, Panama, Muntenegru, San Marino, etc.
Pegged exchange rate within horizontal bands	3 țări	Slovacia, Siria, Tonga
Crawling peg	8 țări	Bolivia, China, Etiopia, Iran, Iraq etc.
Crawling band	2 țări	Costa Rica, Azerbaijan
Managed floating with no pre-determined path for the exchange rate	44 țări	Algeria, Singapore, Moldova, România, Nigeria, Armenia, Peru, Uruguay etc.
Independently floating	40 țări	Australia, Zona Euro, Canada, Mexic, Noua Zeelandă, Japonia, SUA, Marea Britanie, Elveția etc.

Sursa: http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2010/wp10242.pdf
- Conventional pegged arrangement → (regimuri fixe convenționale) se stabilește un curs fix al monedei naționale față de o monedă de referință sau un coș de monede fără un angajament de menținere irevocabilă a acestei parități, cu posibilitatea de fluctuație într-o bandă îngustă (+/-1%). Autoritatea monetară este pregătită să mențină paritatea fixată prin intervenții directe (cumpărări/vânzări de valută) și indirecte (modificarea ratei de politică monetară, impunerea de restricții pe piața valutară). Deși limitată, flexibilitatea politicii monetare este mai mare decât în următoarele 2 situații deoarece banca centrală își poate exercita funcțiile sale tradiționale și poate ajusta nivelul cursului de schimb.

- Currency board arrangement → (consiliu valutar) regim bazat pe un angajament legislativ explicit de a converti moneda locală într-o altă monedă, la o paritate fixă, la care se adaugă eliminarea anumitor funcții tradiționale ale băncii centrale (controlul monetar, creditor de ultimă instanță), lăsând o mică marjă pentru aplicarea politicii monetare proprii.

- Exchange arrangements with no separate legal tender → (regimuri de curs de schimb fără emitent propriu de monedă) moneda altei țări circulă ca monedă unică (ex. dolarizarea) sau țara respectivă aparține unei uniuni monetare în cadrul căreia există un emitent unic de monedă. Adoptarea unui astfel de regim implică renunțarea totală la independența politicii monetare națională.
- Pegged exchange rate within horizontal bands → (regimuri de curs de schimb fix în cadrul unei benzi orizontale de fluctuație) paritatea de schimb este menținută în cadrul unei benzi de fluctuație ale cărei limite minime și maxime pot fi depășite cu cel mult 2%.
- Crawling peg/Crawling band → cursul fix/fluctuant în bandă prestabilită suportă ajustări periodice de mică amploare ca răspuns la modificările apărute la nivelul unui set predefinit de indicatori macroeconomici (modificarea ratei inflației raportată la inflația din principalele țări partenere în tranzacțiile comerciale).
- Managed floating with no pre-determined path for the exchange rate → (flotare administrată) autoritatea monetară poate influența cursul de schimb fără a avea o țintă predefinită, intervenția directă sau indirectă pe piață vizând ajustarea anumitor indicatori macroeconomici (poziția balanței de plăți, rezerva internațională).
- Independently floating → (flotare liberă) cursul de schimb este stabilit de piață, oficial fără nici o intervenție din partea autorității monetare menită să limiteze fluctuațiile cursului de schimb.

FINANŢAREA ŞI CREDITAREA INTERNAŢIONALĂ

Termeni cheie: finanţare internaţională, creditare internaţională, investiţii străine, piaţa internaţională de capital, plasament internaţional, piaţa euro-emisiunii, comerţ exterior, scontare, forfetare, factoring, leasing, curs valutar, curs la cumpărare, curs la vânzare, cotare directă, cotare indirectă, cotare încrucişată, curs oficial, curs de piaţă, poziţie valutară, risc valutar, gestionarea riscului valutar


1. Operaţiuni de finanţare şi creditare a investiţiilor internaţionale
Evoluţiile şi tendinţele ce se manifestă în prezent pe plan mondial sunt strâns legate de fenomenul investiţional. Adâncirea interdependenţelor între economiile naţionale este accentuată de expansiunea deosebită a investiţiilor internaţionale sub multiplele forme pe care le îmbracă.

Investiţia reprezintă orice utilizare a unui activ în calitate de capital, în scopul obţinerii de profit într-o perioadă viitoare. În cazul în care părţile participante la realizarea investiţiei sunt din alte ţări decât ţara în care se realizează investiţia, aceasta capătă caracterul unei investiţii internaţionale (investiţie străină).

Investiţia presupune existenţa a cel puţin doi agenţi economici: emitentul şi receptorul investiţiei. În funcţie de raportul stabilit între emitent şi receptor, există două tipuri de investiţii străine: investiţii directe şi investiţii financiare.

 investiţiile directe presupun transferarea către agentul emitent a posibilităţii de control şi decizie asupra activităţii agentului receptor. Ele se pot clasifica după mai multe criterii, printre care:

• 
  din punct de vedere al destinaţiei
  

• 
  investiţii reale - proprietăţi, maşini, utilaje, instalaţii etc.
  
• 
  investiţii colaterale - materiale, servicii, utilităţi;
  
• 
  conexe - obţinerea de materii prime, energie, servicii;
  

• 
  din punct de vedere al rezultatului lor
  

• 
  investiţii productive - au ca efect realizarea de produse materiale;
  
• 
  investiţii neproductive - au ca efect obţinerea de utilităţi;
  

• 
  din punct de vedere al caracterului lucrărilor
  

• 
  investiţii noi - concretizate în obiective noi de producţie sau de prestări servicii;
  
• 
  modernizări şi retehnologizări - concretizate în creşterea nivelului dotărilor, proceselor tehnologice la obiective deja existente etc.
  

Investiţiile noi sunt întâlnite mai frecvent în literatura de specialitate sub denumirea de “green field investments”, iar investiţiile realizate pentru modernizări şi retehnologizări pot fi regăsite ca “brown field investments”.

 investiţiile financiare reprezintă întotdeauna un plasament pur financiar care nu presupune stabilirea unui raport direct între emitent şi receptor. Ele constau în achiziţionarea de valori (hârtii de valoare, opere de artă, crearea unor depozite bancare) care să aducă un anumit profit. Cea mai importantă formă a investiţiilor financiare o reprezintă investiţiile de portofoliu. Ele constau în achiziţionarea de acţiuni, obligaţiuni, certificate de depozit etc.

Atunci când participarea investitorului străin este majoritară şi are ca obiect o investiţie în unităţi de producţie importante prin aportul lor la produsul intern brut şi prin calitatea acestui aport, investitorul respectiv poate fi considerat investitor strategic. El este interesat de preluarea controlului asupra unui obiectiv economic de importanţă strategică şi de implementarea propriului concept managerial.

Spre deosebire de investitorul direct şi mai ales de cel strategic, investitorul de portofoliu este numai un participant la o anumită investiţie, scopul său fiind în principal plasarea capitalului în titluri aducătoare de profit.
Realizarea investiţiilor de portofoliu necesită anumite condiţii prealabile:

• 
  existenţa unei pieţe de capital bine organizate;
  
• 
  deţinerea de lichidităţi ce trebuie puse în mişcare;
  
• 
  libera convertibilitate a monedei folosite;
  
• 
  temeiul legal al repatrierii profitului;
  
• 
  existenţa unui tratament fiscal adecvat etc.
  

Investiţiile internaţionale pot îmbrăca următoarele forme:

• 
  cumpărarea de acţiuni şi/sau obligaţiuni de pe o piaţă externă sau emise de o firmă din altă ţară;
  
• 
  constituirea unei societăţi noi sau deschiderea unei filiale în altă ţară;
  
• 
  acordarea unui credit financiar unui agent economic dintr-o altă ţară sau unui agent economic străin ce operează pe propria piaţă;
  
• 
  achiziţionarea sau fuzionarea cu o firmă străină;
  
• 
  participarea cu capital investiţional la constituirea de societăţi mixte.
  

Activitatea economică de realizare a investiţiilor în context internaţional are în vedere construirea sau dezvoltarea de întreprinderi, obiective sociale, culturale şi administrative, instalaţii militare, prospecţiuni geologice etc. Obiectivele construite în cazul unei investiţii internaţionale directe rămân definitiv sau pentru o anumită perioadă de timp în proprietatea investitorului străin.

Ţara beneficiară a investiţiei, prin agenţii economici rezidenţi, poate:

• 
  să participe la realizarea obiectivului finanţat în context internaţional într-o proporţie stabilită prin negociere şi în conformitate cu legislaţia din ţara respectivă  este cazul unei societăţi mixte;
  
• 
  să nu participe  firma rezultată este în totalitate în proprietatea investitorului străin.
  

Avantajele economice ale unei investiţii străine vizează:

• 
  pentru investitorul străin:
  

• 
  cucerirea unui segment de piaţă în ţara în care se realizează investiţia evitând barierele tarifare şi netarifare;
  
• 
  folosirea unor materii prime, a forţei de muncă şi a altor resurse existente în ţara beneficiară a investiţiei fără a face cheltuieli suplimentare de transport, pregătirea forţei de muncă etc.
  
• 
  intrarea cu produse finite pe piaţa limitrofă ţării unde se face investiţia, cu cheltuieli reduse de transport şi service.
  

• 
  pentru agentul economic local:
  

• 
  introducerea în firma existentă sau în firma nouă a unor utilaje, soluţii tehnologice şi organizatorice de vârf, cu efecte favorabile pentru întreaga economie naţională;
  
• 
  amplificarea folosirii capacităţilor de producţie existente prin lărgirea pieţei, noile produse putând fi exportate sub noua marcă, mai cunoscută pe piaţa internaţională;
  
• 
  valorificarea unor resurse locale (materiale, forţă de muncă, construcţii în domeniul transportului, telecomunicaţiilor etc.)
  

Avantajele financiar-monetare ale investiţiei străine au în vedere:

• 
  pentru investitorul străin:
  

• 
  avantaje financiare sub forma dividendelor pe care le poate repatria în totalitate sau în anumite proporţii, conform legislaţiei din ţara primitoare a investiţiei;
  
• 
  avantaje fiscale sub forma reducerilor şi scutirilor de impozite, taxe vamale etc.
  
• 
  avantaje monetare în privinţa schimbului valutar, serviciilor bancare etc.
  

• 
  pentru ţara beneficiară a investiţiei:
  

• 
  creşterea profitului la firmele realizate prin investiţia străină;
  
• 
  posibilitatea încasării de impozite imediat (TVA, impozit pe salarii, pe terenuri etc.) sau în perspectivă după scurgerea perioadei de scutire (impozit pe profit).
  

În multe cazuri motivaţia realizării unei investiţii străine are ca scop principal dorinţa investitorului de a penetra într-o zonă de interese strategice (de ordin politic, militar) pentru ţara sa. La rândul său, primitorul investiţiei contează pe rolul social al investiţiei (creşterea locurilor de muncă), dar şi pe schimbarea raporturilor de forţe în plan regional.
Garanţiile solicitate în realizarea unei investiţii străine se referă la:

• 
  pentru investitor:
  

• 
  asigurarea că obiectivele construite nu vor fi naţionalizate, expropriate sau rechiziţionate;
  
• 
  asigurarea unor despăgubiri reale în cazurile în care, din motive excepţionale, se face un transfer de proprietate;
  
• 
  asigurarea posibilităţii de transfer în străinătate a dividendelor, a sumelor rezultate din vânzarea de acţiuni şi din lichidarea investiţiei;
  
• 
  asigurarea unui regim fiscal care să prevadă facilităţi în primii ani de funcţionare şi pe parcurs;
  
• 
  existenţa unui regim juridic clar şi ferm, cu prevederi care sunt în concordanţă cu dreptul internaţional etc.
  

• 
  pentru beneficiar:
  

• 
  asigurarea în privinţa situaţiei financiare a investitorului;
  
• 
  asigurarea funcţionării obiectivului pentru o perioadă care să fie mai mare decât perioada de scutire de impozite;
  
• 
  dorinţa investitorului de a reinvesti în ţara respectivă o parte din profit;
  
• 
  respectarea angajamentelor care pot să aducă avantajele economice, financiare, sociale promise etc.
  

În practica internaţională, sursele de finanţare a investiţiilor străine sunt reprezentate de:

• 
  rezultatele financiare ale firmei investitoare;
  
• 
  resursele unor bănci care pot acorda credite pe termen mediu şi lung;
  
• 
  resursele pieţei de capital mobilizabile prin plasamentul de acţiuni şi obligaţiuni;
  
• 
  fonduri guvernamentale;
  
• 
  fonduri individuale etc.
  

Pentru investitor alegerea sursei de finanţare reprezintă o opţiune complexă, fundamentată, în principal, pe costul acesteia (dobânzi, comisioane, dividende) şi pe condiţiile de acces, de utilizare şi de rambursare. El va trebui să cerceteze piaţa financiară, de capital şi de credit pentru a obţine fondurile financiare necesare la un cost cât mai redus.
Etapele realizării unei investiţii străine sunt:

 etapa pregătitoare: furnizorul de fonduri financiare este preocupat de cunoaşterea beneficiarului investiţiei şi a ţării acestuia, fiind luate în considerare aspecte de natură economică, financiară, fiscală, monetară, socială, politică etc.

Această etapă se încheie cu un acord internaţional de investiţii în care sunt prevăzute drepturile şi obligaţiile părţilor, clauzele de apărare a investiţiei contra diverselor riscuri.

 etapa de proiectare a obiectivului de investiţie: se bazează de studiul de fezabilitate, document tehnico-economic solicitat pentru orice investiţie prin care investitorul străin îşi conturează efortul financiar, dar şi avantajele economice şi financiare ale viitoarei investiţii.

 etapa realizării deciziei de investiţie: cuprinde operaţiuni de proiectare şi evaluare a obiectivului conturat în studiul de fezabilitate, stabilindu-se şi preţul investiţiei.

 etapa de exploatare a investiţiei internaţionale: presupune funcţionarea efectivă a obiectivului construit, evaluarea costurilor şi profiturilor, ţinerea evidenţei contabile, realizarea de plăţi şi transferuri internaţionale, determinarea dividendelor cuvenite participanţilor la constituirea capitalului social etc.

 etapa lichidării investiţiei internaţionale: poate avea loc în situaţii deosebite sau la dorinţa investitorului străin care solicită transferul de proprietate spre partenerii locali sau spre statul care beneficiază de investiţia respectivă.

2. Piaţa internaţională de capital

Intrarea pe piaţa financiară internaţională se realizează şi sub forma plasamentului de titluri (hârtii de valoare) în cadrul pieţei de capital. Plasamentul pe piaţa internaţională de capital are la bază lipsa (insuficienţa) de fonduri pe piaţa naţională şi/sau necesitatea formării unei părţi din capitalul de lucru în monedă convertibilă.

Participanţii la tranzacţiile derulate pe piaţa de capital sunt:

 investitorii: sunt cei care formează oferta de fonduri (persoane fizice, bănci, instituţii de asigurări, societăţi de investiţii pentru fonduri mutuale, fonduri de pensii etc.);

 intermediarii financiari: pot fi de tip bancar (care atrag active pentru a crea titluri proprii - bănci, fonduri de investiţii, societăţi financiare) sau de tip bursier (care redistribuie titlurile emise de alţi emitenţi - bursa, bănci etc.);

 emitenţii de titluri: constituie cererea de fonduri (agenţi economici, bănci, instituţii financiar-monetare etc.)

Structura pieţei de capital are în vedere împărţirea sa în:

• 
  piaţă primară pe care se vând şi se cumpără titluri nou emise;
  
• 
  piaţă secundară unde se tranzacţionează titlurile deja emise şi existente în circulaţie.
  

Produsele tranzacţionate în principal pe piaţa de capital sunt:

• 
  acţiunile: titluri de valoare emise în formă materială sau dematerializată (prin înscrisuri în cont) care certifică deţinătorului calitatea de coproprietar asupra societăţii emitente şi care dau dreptul la obţinerea unor venituri variabile (dividende) în funcţie de rezultatele societăţii emitente;
  
• 
  obligaţiunile: titluri de valoare ca parte dintr-un împrumut contractat de societatea emitentă care atestă deţinătorului calitatea de creditor şi dau dreptul la obţinerea unor venituri fixe (dobânzi).
  

Paralela între acţiuni şi obligaţiuni evidenţiază următoarele deosebiri:

 din punct de vedere al veniturilor obţinute: acţiunile sunt titluri cu venit variabil care depinde de rezultatul obţinut de societatea emitentă; obligaţiunile sunt titluri cu venit fix reprezentat de dobânda care se plăteşte indiferent de rezultatul activităţii emitentului;

 din punct de vedere al duratei de viaţă: acţiunile au durata de viaţă nelimitată; obligaţiunile au durata de viaţă limitată până la scadenţă;

 din punct de vedere al modului de definire: acţiunile reprezintă fracţiuni ale capitalului social; obligaţiunile reprezintă fracţiuni ale unui împrumut;

 din punct de vedere al poziţiei investitorului: acţiunile oferă calitatea de coproprietar, deţinătorul lor având rol de decizie în cadrul societăţii emitente; obligaţiunile oferă calitatea de creditor, fără imixtiunea acestuia în activitatea emitentului;

 din punct de vedere al riscurilor generate: acţiunile au un risc mai mare (neîncasarea dividendelor, pierderea investiţiei în cazul falimentului societăţii emitente); obligaţiunile prezintă un risc redus (dobânzile se plătesc, iar în caz de faliment creditorii sunt plătiţi cu prioritate).

3. Plasamentul internaţional de titluri şi pe piaţa euroemisiunii

Plasamentul internaţional de titluri

Plasamentul pe piaţa altei ţări presupune parcurgerea următoarelor operaţiuni:

• 
  pregătirea pieţei unde se doreşte efectuarea plasamentului de titluri;
  
• 
  alegerea intermediarului pentru plasare;
  
• 
  stabilirea perioadei de plasare şi subscriere;
  
• 
  organizarea plăţii dividendelor şi a dobânzilor;
  
• 
  amortizarea împrumutului.
  

Etapele plasamentului internaţional se referă la:

• 
  etapa pregătitoare care include:
  

- cunoaşterea pieţei de capital (din punct de vedere economic, financiar, monetar, fiscal, politic, social) din ţara unde emitentul de titluri doreşte să efectueze plasamentul;

- pregătirea publicului investitor în legătură cu garanţiile, avantajele şi caracteristicile împrumutului;

- alegerea intermediarilor financiari de pe piaţa primară (societăţi financiare, bănci comerciale) sau de pe piaţa secundară (bursa).

• 
  etapa plasării efective a titlurilor
  

- plasamentul pe piaţa primară este, de regulă, limitat în timp. El poate dura câteva zile după care titlurile nevândute plus emisiunile suplimentare viitoare sunt îndreptate spre piaţa secundară (bursa) care va realiza un plasament continuu.

Rolul bursei este de a procura fonduri pentru capitalul de lucru al emitenţilor şi reprezintă un barometru al economiei, redând prin instrumente specifice, mersul firmelor şi al economiei.

Plasarea de titluri pe piaţa euroemisiunii
Creşterea solicitării de fonduri în monede convertibile a determinat la nivel internaţional un flux financiar din ce în ce mai mare, ceea ce a impus necesitatea adoptării unor măsuri restrictive din partea autorităţilor monetare şi financiare naţionale din ţările ce dispun de monede convertibile pentru restrângerea ieşirilor de fonduri financiare spre exterior, încercându-se astfel reducerea deficitului balanţei de plăţi. În aceste condiţii se pun bazele unei pieţe noi în context internaţional care va prelua plasamentul de titluri efectuat până atunci pe pieţele de capital naţionale. Aceasta este piaţa euroemisiunii.

Organizarea acestei pieţe revine sistemelor bancare naţionale, prin filialele lor din străinătate. Plasamentul de titluri este organizat de consorţii bancare care includ banca coordonatoare, grupul de subscriere şi grupul de plasament. Fiecare grup îşi asumă responsabilităţi legate de pregătirea plasamentului, realizarea subscrierii, strângerea şi dirijarea fondurilor, garantarea împrumutului, plata dividendelor şi dobânzilor, amortizarea împrumutului.

Interesul emitentului de titluri este ca grupurile de bănci care organizează împrumutul să fie cât mai dispersate din punct de vedere geografic pentru a cuprinde principalele pieţe financiare, garanţie pentru realizarea rapidă a plasamentului şi pentru un cost de plasare rezonabil.

Pe piaţa euroemisiunii sunt puse în vânzare, cu prioritate, obligaţiuni. Peste 50% din aceste titluri sunt emise de guverne, instituţii publice, organisme internaţionale, piaţa euroemisiunii de titluri fiind rezervată unor persoane juridice importante ca activitate economică şi financiară.

Piaţa secundară a euroemisiunilor oferă posibilitatea redistribuirii titlurilor vândute pe piaţa primară, precum şi distribuirii titlurilor rămase nevândute în prima fază.

4. Creditarea comerţului exterior

Activitatea de comerţ exterior cuprinde operaţiunile de export/import de bunuri şi servicii sau într-o altă accepţiune comerţul vizibil (cu bunuri) şi comerţul invizibil (cu servicii).

Principalele surse de creditare a comerţului exterior sunt:

• 
  pe plan internaţional à sursele gestionate de instituţiile financiar-monetare internaţionale (Fondul Monetar Internaţional, Banca Mondială, Banca Europeană pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare, bănci regionale etc.)
  
• 
  pe plan naţional à rezerve de creditare gestionate de băncile comerciale, de guverne şi resurse proprii ale importatorilor/exportatorilor.
  

Resursele de creditare pe plan internaţional

Resursele instituţiilor financiar-monetare internaţionale se formează în principal din cotele-părţi de participare ale ţărilor membre la care se adaugă şi alte resurse, fondurile respective fiind alocate sub formă de credite pentru echilibrarea balanţelor de plăţi externe şi credite pentru proiecte de dezvoltare economică şi socială.

Resursele pieţei eurovalutare au devenit o importantă sursă de alimentare a solicitărilor de credite pe termen scurt şi mediu în special pentru derularea schimburilor internaţionale. Anual, peste 150 mld. USD sunt contractate pe această piaţă, montarea creditelor realizându-se prin intermediul unor grupuri de bănci reunite într-un consorţiu bancar.

Creditele pe termen scurt sunt destinate finanţării capitalului de lucru al firmelor, creditării comerţului exterior, în timp ce creditele pe termen mediu sunt utilizate pentru finanţarea investiţiilor noi şi creşterea capacităţilor de producţie existente.

Resursele de creditare pe plan naţional

Rezerva valutară a ţării, deşi există în cadrul oricărei economii naţionale, poate fi utilizată numai ca ultimă posibilitate de creditare (după ce au fost epuizate celelalte modalităţi).

Pasivele băncilor comerciale se formează prin depunerea şi păstrarea de valute în conturi bancare de către agenţi economici, persoane fizice, guvern, precum şi din cumpărarea de valute de către bănci de pe piaţa valutară. Aceste fonduri stau la baza acordării de credite pentru realizarea operaţiunilor de import/export.

Autofinanţarea presupune utilizarea de către agenţii economici a propriilor disponibilităţi.

Fondurile guvernamentale pot fi utilizate ca sursă de creditare a comerţului exterior direct sau prin intermediul băncilor specializate în garantarea şi asigurarea creditelor pentru comerţ exterior.
Pentru contractarea unui credit bancar legat de realizarea exportului sau importului, precum şi pentru plata serviciilor aferente operaţiunilor de export/import, solicitatorul se poate adresa unei bănci comerciale. La baza acestei operaţiuni se află fundamentarea deciziei de creditare.

Procesul decizional pentru creditarea în valută cuprinde următoarele etape principale:

• 
  analiza managerială şi economico-financiară a firmei solicitatoare de credit;
  
• 
  analiza efectivă a creditului solicitat;
  
• 
  analiza resurselor de creditare ale băncii şi adoptarea deciziei de creditare;
  
• 
  analiza periodică a calităţii portofoliului de credite în funcţie de utilizarea şi rambursarea la timp a creditelor.
  

O dată cu fundamentarea dimensiunii creditului şi a monedei de exprimare, banca identifică sursele de rambursare a creditului solicitat. Se studiază:

• 
  bugetul de venituri şi cheltuieli;
  
• 
  planul de trezorerie;
  
• 
  bugetul de încasări şi plăţi în valută;
  
• 
  situaţia creanţelor şi obligaţiilor în valută etc.
  

O atenţie deosebită se acordă identificării garanţiilor pentru creditul solicitat. Sunt considerate garanţii:

• 
  depozitele bancare;
  
• 
  bunurile procurate din credit;
  
• 
  valori mobiliare şi imobiliare;
  
• 
  creanţele deţinute de debitor faţă de alte firme;
  
• 
  scrisori de garanţie bancară etc.
  

Aprobarea acordării creditului bancar presupune stabilirea elementelor contractului de credit internaţional precum:

• 
  suma totală a creditului;
  
• 
  obiectul creditat;
  
• 
  modalitatea de efectuare a plăţilor din credit;
  
• 
  eşalonarea acordării sumei totale;
  
• 
  dobânda (şi eventualele indexări pe parcurs), precum şi comisioanele percepute;
  
• 
  termenele şi ratele de rambursare;
  
• 
  alte drepturi şi obligaţii, sancţiuni.
  

5. Finanţarea comerţului exterior

Se referă la operaţiuni de preluare de către o bancă sau instituţie specializată a creditului comercial prin scontare, forfetare, factoring, precum şi realizarea de către o firmă intermediară a operaţiunii de leasing. Prin aceste operaţiuni activitatea de comerţ exterior este accelerată:

- prin recuperarea contravalorii mărfurilor exportate înainte de ajungerea la scadenţă a creditului comercial;

- prin intrarea în exploatare a unor bunuri cu valori ridicate, chiar dacă importatorul nu dispune de sumele necesare plăţii integrale a acestora.

Scontarea

Reprezintă forma tradiţională de mobilizare a creditelor pe termen scurt prin cedarea drepturilor de creanţă încorporate în titlurile de credit, în special în cambii. Este o operaţiune efectuată de către o bancă comercială şi presupune cumpărarea unor documente care atestă îndeplinirea obligaţiilor contractuale ale exportatorului privind livrarea mărfurilor şi asumarea obligaţiei de plată a mărfurilor de către importator la o dată viitoare. Cumpărarea acestor documente se realizează înainte de scadenţa titlurilor respective.

Scopul operaţiunii de scontare constă în transformarea cambiei în lichidităţi de către beneficiarul său fără ca acesta să mai aştepte scadenţa. La rândul lor, băncile comerciale au posibilitatea de a apela la refinanţare prin rescontarea cambiilor în vederea reîntregirii lichidităţilor (băncile comerciale transmit cambiile către banca centrală care în schimbul unei taxe de rescont plăteşte cambiile respective).

Scontarea se realizează la o valoare actuală a titlului, ca diferenţă între valoarea nominală şi scontul pe care îl percepe banca pentru realizarea operaţiunii respective.

Caracteristica principală a operaţiunii de scontare este faptul că banca ce realizează scontarea nu preia de la vânzător riscul de neplată. Ultimul posesor al titlului negociat rămâne solidar la plata titlului respectiv.

Forfetarea

Presupune transmiterea creanţelor provenite din operaţiunile de comerţ exterior efectuate pe credit, unei instituţii financiare specializate care le plăteşte imediat, urmând să recupereze contravaloarea acestora la scadenţă, de la debitorul importator.

Forfetarea constă în cumpărarea de către instituţia specializată a unor creanţe deja emise.

Această tehnică nu dă instituţiei financiare respective drept de recurs asupra vânzătorului creanţelor în cazul în care există defecţiuni de plată ale debitorului, ceea ce impune necesitatea ca instituţia de forfetare să realizeze o selecţie prealabilă a creanţelor pe care le preia.

Deşi forfetarea se aplică în principal creanţelor pe termen scurt (sub 1 an), ea vizează finanţarea şi prin preluarea creanţelor provenite din exporturile pe credit cu scadenţe mijlocii (1-7 ani). Această tehnică stimulează exportul de instalaţii, maşini, utilaje şi alte produse cu valoare ridicată.

Costul forfetării include o rată fixă a dobânzii la care se adaugă comisioanele instituţiei de finanţare (costul fiind în funcţie de bonitatea debitorului, avalizarea creanţelor, riscul operaţiunii, modalitatea de plată utilizată etc.)

Între operaţiunile de scontare şi forfetare se poate realiza o paralelă din punctul de vedere al asemănărilor şi deosebirilor care se manifestă între ele:

 asemănări: ambele permit recuperarea sumelor înainte de scadenţă şi transformă vânzarea pe credit în vânzare la vedere (din punctul de vedere al exportatorului);

 deosebiri:

• 
  instituţia de forfetare preia toate riscurile de neplată (rezultate din reaua credinţă sau din falimentul debitorului); în cazul scontării, riscurile sunt preluate de toţi semnatarii cambiei;
  
• 
  forfetarea se realizează pe pieţele internaţionale de credit de un număr redus de instituţii de forfetare, în timp ce scontarea se realizează de către băncile comerciale şi instituţii specializate de pe pieţele naţionale;
  
• 
  scadenţa efectelor comerciale este numai pe termen scurt la scontare, putând fi şi pe termen mijlociu şi lung la forfetare;
  
• 
  sursele de finanţare sunt reprezentate de fondurile mobilizate de băncile comerciale pe piaţa naţională şi prin refinanţare de la banca centrală în cazul scontării, iar la forfetare sunt fonduri mobilizate pe plan internaţional;
  
• 
  costurile de bază implicate sunt reprezentate de taxa de scont la scontare, de nivelul dobânzii la eurovaluta de referinţă în care este exprimată creanţa la forfetare;
  
• 
  taxa de forfetare este mai ridicată decât taxa scontului deoarece ea implică acoperirea unor riscuri multiple (comerciale, economice, politice).
  

Factoringul

Este operaţiunea desfăşurată pe baza contractului încheiat între o societate specializată (factor) şi exportator (aderent) prin care factorul, în schimbul unui comision, preia în proprietatea sa creanţele aderentului prin plata facturilor acestuia şi care reprezinta dovada efectuării tranzacţiei (livrarea de bunuri sau prestarea de servicii pe bază de credit comercial).

Factoringul presupune preluarea şi gestionarea globală a unui portofoliu de creanţe viitoare, nedeterminate încă.

În funcţie de momentul plăţii contravalorii facturilor de către instituţiile de factoring, distingem:

 factoring clasic prin care factorul plăteşte facturile în momentul preluării lor (el oferă un credit aderentului până în momentul scadenţei creditului acordat de exportator importatorului), reţinând o dobândă;

 factoring la scadenţă în cadrul căruia factorul plăteşte creanţele aderentului în momentul exigibilităţii lor, reţinând un comision pentru intermedierea operaţiunilor de decontare.

În practică se utilizează plata imediată a 85% din valoarea facturilor clientului, iar diferenţa de 15% (mai puţin comisioanele şi dobânzile datorate) se plăteşte în momentul în care importatorul achită facturile.

Creanţele care fac obiectul contractului de factoring se materializează în facturi internaţionale care atestă expedierea mărfurilor. În acest caz, riscul insolvabilităţii debitorilor şi riscul neplăţii la termen sunt în sarcina factorului, fără posibilitatea ca acesta să se întoarcă prin recurs împotriva aderentului.

Costul operaţiunilor de scontare, forfetare, factoring este determinat de condiţiile pieţei creditului şi are în vedere dobânda de bază practicată de bancă, marja de risc, comisionul de gestiune a titlurilor de către banca respectivă, la care se pot adăuga şi alte taxe şi comsioane specifice.

Leasingul

Este o formă de închiriere - realizată de societăţi financiare specializate numite societăţi de leasing - a unor bunuri către întreprinderi – beneficiari - care nu dispun de fonduri proprii sau împrumutate suficiente pentru cumpărarea bunurilor dorite de la producători.

Societatea de leasing va încheia cu utilizatorul efectiv al bunurilor un contract de locaţie prin intermediul căruia se stabilesc condiţiile de închiriere, nivelul chiriei, perioada derulării contractului etc. La expirarea contractului de leasing, chiriaşul are o triplă opţiune: să renunţe la contract, să prelungească contractul sau să cumpere bunul la o valoare reziduală.

Obiectul operaţiunilor de leasing îl formează în special echipamente electronice de calcul, aparate şi instrumente de măsură, mijloace de transport, maşini-unelte, unele bunuri de folosinţă îndelungată etc.

În ultimul timp, leasingul a cuprins şi sectorul imobiliar şi de resurse umane, având ca obiect închirierea de clădiri cu destinaţii diverse sau de personal specializat în anumite domenii. Una dintre cele mai întâlnite clasificări ale operaţiunilor de leasing este cea care deosebeşte leasingul financiar de leasingul operaţional. Astfel:

- leasingul financiar se caracterizează prin aceea că:

• 
  riscurile şi beneficiile aferente dreptului de proprietate trec asupra utilizatorului din momentul încheierii contractului de leasing;
  
• 
  părţile au prevăzut expres ca la expirarea contractului de leasing să se transfere utilizatorului dreptul de proprietate asupra bunului;
  
• 
  avansul este obligatoriu ;
  
• 
  utilizatorul poate opta pentru cumpărarea bunului, iar preţul de cumpărare va reprezenta cel mult 50% din valoarea de intrare (valoarea de piaţă) pe care bunul o are la data la care opţiunea poate fi exprimată;
  
• 
  perioada de folosire a bunului în sistem de leasing acoperă cel puţin 75% din durata normată de utilizare a bunului, chiar dacă în final dreptul de proprietate nu este transferat;
  
• 
  în general o operaţiune de leasing financiar este îndreptată către achiziţia bunului finanţat;
  
• 
  datorită duratei mari de utilizare sau datorită sumelor mari achitate de utilizator se poate uşor constata că utilizatorul, la finalul contractului, poate considera practic proprietatea asupra bunului ca fiind asumată;
  
• 
  valoarea de achiziţie scăzută a bunului la data finalizării contractului, face foarte probabilă exercitarea opţiunii de cumpărare şi transferarea dreptului de proprietate:
  
• 
  bunurile ce fac obiectul contractului de leasing se înregistrează ca mijloace fixe în contabilitatea clientului (utilizatorului) acesta deducând cheltuielile cu amortizarea lui, iar din rata de leasing cheltuielile cu dobânda.
  

- leasingul operaţional se caracterizează prin:

• 
  presupune folosirea bunului finanţat pe o perioadă limitată de timp;
  
• 
  folosirea bunului are în vedere, în general, rezolvarea unor activităţi specifice şi se realizează fără asumarea de riscuri şi beneficii aferente proprietarului;
  
• 
  utilizatorul este practic decis, încă de la semnarea contractului, asupra returnării bunului finanţat la sfârşitul perioadei de leasing, urmând ca locatorul să preia riscul de realizare a valorii rămasă neamortizată;
  
• 
  bunul este înregistrat ca mijloc fix în contabilitatea firmei de leasing, valoarea ratei de leasing fiind în totalitate cheltuială deductibilă pentru client;
  
• 
  avansul nu este obligatoriu.
  

Se pot întâlni şi forme speciale de leasing, cum ar fi:

• 
  contractul de lease-back prin care proprietarul, aflat în nevoie urgentă de fonduri băneşti, îşi vinde utilajul unei societăţi de leasing şi apoi îl închiriază printr-un contract obişnuit de leasing, scopul fiind de transformare a fondurilor imobilizate în fonduri disponibile;
  
• 
  contractul de time-sharing este sistemul închierierilor pe timpi partajaţi, simultan de către mai mulţi beneficiari, în scopul intensificării utilizării anumitor echipamente (datorită uzurii morale extrem de rapidă) sau din considerente economice (costuri ridicate);
  
• 
  contractul de hire şi renting sunt operaţiuni de leasing pe termen scurt şi foarte scurt care constau în închirierea cu ziua sau cu ora în special a mijloacelor de transport sau a unor utilaje de construcţii.
  

Prin sistemul de cote de chirie lunară, beneficiarul bunurilor procurate prin contractul de leasing plăteşte o sumă care depăşeşte preţul de catalog al produselor, dar beneficiază de serviciile integrale ale bunurilor imediat după închiriere.

- contractul de leasing experimental are în vedere promovarea vânzării unor maşini şi utilaje prin închirierea pe perioade scurte (câteva luni), în mod experimental.

Scopul său este reprezentat de promovarea vânzărilor. Condiţia este ca după expirarea perioadei experimentale, aceste bunuri să fie achiziţionate de client (dacă sunt corespunzatoare cerinţelor) sau să fie restituite (dacă prezinta neajunsuri justificate de către client).