T. C. Gazi ÜNİversitesi sosyal biLİmler enstiTÜSÜ

3.4 RUBLE ALANI DÖNEMİNDEN SONRA PARA POLİTİKASI 1993-1995

2.4.1 Reformcular Tekrar İş Başında

1993’ün ilk çeyreğinde tarım ve gelirlere destekler artarken durum daha da kötüleşti. Toplamalı bütçenin açığı %9’dan daha fazlaydı. Rusya hiper enflasyon tehlikesi ile karşı karşıyaydı. Reformcular grubu 1993 Ocağında tekrar etkinlik kazandı. Anatoli Çubais ve Aleksandır Şokin, başkan ve başbakanı Boris Federov’u maliye bakanı olarak atamaları hususunda ikna ettiler. İlkin Federov kredi politikasının düzenlenmesinde kredi komisyonunu tekrar hareket geçirdi ve kuvvetlendirdi. Yeni önlemlere göre kredi komisyonunca kredilerin onaylanması bir zorunluluktu. Federov merkez bankası yönetimini RMB faiz oranlarını yükseltmeye de zorladı. İkinci olarak gözler BDT ülkelerine RMB tarafından dağıtılan ucuz kredilere çevrildi. Ağustos 1993’ten sonra BDT ülkelerine düzenli ve sınırlı krediler açıldı. Üçüncü olarak Federov devasa ithalat desteklerini 1993’de 1992’dekinin yarısına 1994’de de kaldırılmasını istedi. Federov sonrada petrol ve gaz fiyatlarına yöneldi. Petrol ve gaz fiyatları serbest bırakıldı. 1993 yazında gaz ve elektrik fiyatı arttı, enerji üzerindeki KDV ve tüketim vergisi artırıldı.

Bu zaman diliminde önemli bir gelişme nominal ve reel döviz kurunun yükseltilmesiydi. Faiz oranlarının artışı döviz kuru artışının ana sebebiydi.
Federov’un çabaları merkez bankası başkanı Viktor Geraşçenko ile Başbakan Viktor Çernomirdin tarafından desteklenmiyordu. Viktor Geraşçenko devlet işletmelerine, tarıma ve BDT ülkelerine kredi desteklerinin üretimi teşvik edeceğinde hala ısrar ediyordu. Tarım kesimi ademi merkeziyet ve desteklerin azaltılmasına direnmeye devam ediyordu. 1993’ün son çeyreğinde tarım ve diğer devlet işletmelerinden gelen baskı sebebiyle kredi tavanı delindi, işletme kredilerinde patlama buna eşlik etti.
İşletmeler arası borçlar 1993 Nisan’ı sonunda 7 trilyon rubleyi aştı, fakat sonra sıkı para politikası ve artan bir icra ve iflas tehdidi sebebiyle 1,8 trilyon rubleye geriledi. İflas kanunları Rusya’da işlerlik kazanamadı. Sanayi lobisi işletmelerin çoğunun kapanacağını öne sürerek iflas yasalarına karşı olanların başında geliyordu. Nihayet Kasım 1992’de Yüksek Sovyet işletmelerin iflası yasasını kabul etti. Yeni iflas yasası Mart 1993’de yürürlüğe girdi, maliye bakanı Federov merkez bankası başkanına borçlarını ödemeyen işletmeleri zorlaması için baskı yaptı. Mart 1994’e kadar sadece 50 kadar iflas davası açıldı ve sadece 10’nunda iflası istendi. Mayıs ve Haziran 1994’de hükümet iflasları hızlandırmak için girişimlerde bulundu. Devlet iflas bürosu kuruldu. İflas bürosu borçlarını ödemeyen işletmelerin iflasını sağlama yerine işletmelere telkinlerde bulunmayı kendine görev edindi, bu büro iflasa bir mani daha teşkil etmiş oldu. Neticede iflasların sayısı sınırlı kaldı. Böyle olunca 1993’ün ikinci yarısında işletme borçları tekrar yükseldi. Bu zaman zarfı içinde kredi desteklerini kaldırmak veya azaltmanın açıkça mümkün olmadığı görüldü.
Eylül 1993’de Yeltsin’le meclis arasındaki sürtüşme ısınırken Gaidar hükümete ekonomiden sorumlu başbakan birinci yardımcısı olarak döndü. Gaidar’ın atanması hükümette reformcular tarafının ağırlık kazanmasını sağladı. 21 Eylül 1993’de Başkan Yeltsin Yüksek Sovyet ve Meclisi feshetti, yeni seçim ve yeni anayasa için referanduma gitti. Bu kısa zaman diliminde hızla reformlar yapıldı. Eylül 1993’de Gaidar tüm destek kredilerini bir hükümet kararıyla kaldırdı. Reformcular RMB tutucu başkanı Geraşçenko’ya baskı yaptılar. Geraşçenko tutumundan vazgeçti. Ekim 1993’te aylık RMB finansman oranı %17,5’e çıkarıldı. Bunun sonucunda Kasım 1993’de RMB faiz oranı ilk kez bankalar arası faiz oranının üzerine çıktı. Rusya ilk artı faiz oranı ile tanıştı.
Aralıkta yapılan meclis seçimlerinden tutucular zaferle çıktı Ocak 1994’de Yeltsin seçimlerden sonra sanayi işletmesi idarecileri lehine hükümeti yeniden düzenledi. Başbakan birinci yardımcısı Yegor Gaidar tekrar hükümetten ayrıldı. Boris Federov’a da yeni hükümette yer verilmedi. Sabık SSCB Metalurji bakanı Oleg Soskovets yeni başbakan yardımcısı oldu ve sanayi komplekslerini denetimi altına aldı. Aleksandır Zaveryuha komunist yanlısı Agrarian partisinden Duma’da başbakan yardımcısı seçildi. Aralık 1992’den beri başbakan olarak görev yapan Viktor Çernomirdin Aralıktaki seçimlerden sonra Ocak 1994’e kuvvetini artırdı. Çernomirdin kendisini gaz ve petrol lobisinin temsilcisi olarak gösterdi. Ocak 1994’deki hükümet Rusya’nın güçlü sanayi lobisinin hükümeti gibi görünüyordu. Çernomirdin 20 Ocak 1994’deki beyanatıyla enflasyona karşı parasal olmayan yollarla mücadeleyi savunuyordu; ücret ve fiyat kontrolleri ve yatırımlara devlet desteği. Çernomirdin RMB başkanı Geraçenko’nun görevinde kalmasında ısrar etti ve tarıma devasa desteklerin verilmesine arka çıktı.
Viktor Çernomirdin Federov ve Gaidar’ın para ve maliye politikalarını devam ettirdi. 1994’ün ilk çeyreğinde para arzı ayda yaklaşık %7 artış gösterdi. RMB faiz oranı yüksek tutulmaya devam edildi. RMB 28 Şubat 1994’de aylık kredi ihalelerine başladı.
Sonuçta aylık enflasyon Ocak’ta %18’den Ağustosta %4,6’ya düştü. 1994’ün ilk yarısında sanayi üretimi 1992’nin ilk yarısının iki katı (%26) düştü.
1994’ün üçüncü çeyreğinde bazı olumsuz gelişmeler yaşandı. Gerçek döviz kuru değerlenmese de nominal döviz kuru enflasyonla birlikte değer kaybetmeye devam etti. Eylül 1994’de döviz kuru epeyce düşmeye başladı. Sonunda 11 Ekim kara Salıda bir günde ruble %20’nin üzerinde değer yitirdi. Sonraki günlerde kendini toparladı. RMB düşüşün rubleyi desteklemeye yeterli olmayan uluslararası rezervlerden kaynaklandığını açıklasa da bu kriz bankerlerin spekülasyonuydu.
Ağustos 1994’de aylık enflasyon %4,6’ya düşse de hükümet enflasyonu daha da aşağı çekemedi. 1994’de tüketici fiyatları %224 arttı. RMB başkanı Viktor Geraşçenko üretimi canlandırmak için sanayiye kredi verilmesini savunmaya devam ediyordu. 1994’ün üçüncü çeyreğinde hükümet tarım ve kuzey topraklarına büyük krediler tahsis etti. RMB zamanla yüksek faiz oranlarını düşürdü, Eylülde faiz oranı 0’a yaklaştı. Bu arada para genişlemesi devam etti ve faiz oranları Ekimde eksi idi. Para krizi ve para genişlemesi sonucunda Ekim 1994’de aylık enflasyon %15’e yükseldi. Yabancı portfolyo yatırımları Ağustostan Kasıma kadar $500 milyondan $100 milyona düştü.
1993’ün başında yetkililer Ruble alını anlaşmasından kaynaklanan para politikası idaresi sorunlarının etkisini sınırlamak için adım attılar. Nisan 1993’te yetkililer Ruble alanındaki cumhuriyetlere teknik kredileri açmayı durdurdular. Bu adımların başlangıçta etkisi sınırlıydı, RMB şartsız ve hizmet bedeli almadan ruble alanındaki cumhuriyetlere ruble sağlamaya devam etti. Bunun sonucunda 1993’ün ilk yarısında önceki teknik kredilerin yerini büyük ölçüde Rusya’dan cumhuriyetlere nakit gönderilmesi aldı. Ayrıca bankalar arasındaki ödeme sistemindeki iyileşme ticari bankaların biri birileriyle doğrudan işlem yapmalarını sağladı böylece para politikası önlemlerinden kaçınmak için bir başka kanal ortaya çıktı. Özellikle cumhuriyetlerden Rusya’ya sermaye girişi Rusya’nın para büyüklüklerinde denetlenemez bir artışla neticelendi. Ruble alanından kaynaklanan problemlerin çözülememesi nedeniyle Temmuz 1993’de RMB 1993 öncesi Rublelerin tedavülden kalktığını ilan etti. Bu karar Ruble alanını fiilen sona erdirdi, RMB yeni Rus Rublesi üzerinde tam denetimi ele geçirdi. Ruble alanının dağılmasıyla hemen istikrarlı bir para politikasına ulaşılamadı. Hükümetin büyük finansman ihtiyaçları buna karşın halihazırda RMB’nın kullanabileceği bir iki finansal aygıtın olması 1993 ve 1994’de para politikasının büyük oranda sıkılaştırılmasını engelledi. Aynı zamanda finansal sistemin zayıf yapısı dolaylı para aygıtlarının etkin kullanımını önledi. Bankacılık sistemi gelişir ve ekonomik koşullar istikrara kavuşurken RMB daha yerleşik (ortadoks) para aygıtlarını kullanmaya başladı. 1994-95’de parasal önlemler daha geniş bir para aygıtları demeti temeli kurulurken doğrudan kredilerden alınan faizlerin yükseltilmesine dikkatler yöneldi.

3.4.2 Açığın Finansmanı

1993’ün başında hükümet ekonomik politika üzerindeki denetimini kuvvetlendirmek ve yapısal reformları hızlandırmak için harekete geçti. İlk adımlardan birisi kredi politikası komisyonunu etkinleştirmekti, bu komisyon doğrudan kredilerin onaylanması ve tüm kredilerin dağıtımının onay mercii idi. Tüm krediler için üç aylık tavan getirildi. RMB kredi taleplerini azaltmak için tekrar finansman oranını kullanmaya da başladı. Bütçe işlemlerinin verimliliğini artırmak için de adımlar atıldı. Bütçe dışı bazı hesaplar bütçe içine alındı, şeffaflık artırıldı. Çoğu merkezi krediler özellikle tarım ve kuzey topraklarına verilen krediler kaldırıldı. Tahıl ve ekmek gibi tarım ürünleri fiyatları serbest bırakıldı. Hükümet yiyecek üretimini durdurdu. Ayrıca hükümet harcamalara el atarak toplam giderleri oldukça sınırlandı, geri kalan açığın finansmanının parasal etkisini azaltmak için uzun vadeli borçlanma senetlerini çıkardı.

Mayıs 1993’de maliye bakanlığı 3 aydan 12’i aya kadar vadeli ilk kısa vadeli devlet kefaletlerini-hazine bonoları- piyasaya sürdü. Gelecek üç yılda dolaşımdaki hükümet kefaletlerinin nominal değeri 159 trilyon rubleye ulaştı. (31 milyar $).⁸²
1993’ün sonu itibariyle hükümet istikrar politikasından epey uzaklaşmıştı. Para politikası artan enflasyon baskısını denetim altına almaya doğru yönelirken mali kontrollerin sıkılaştırılması yönünde de adımlar atılmaya başlandı. Tüm bu önlemlere karşın fiyatlar istikrara yavaşça kavuştu, dikkatler yasama ile yürütme arasındaki anlaşmazlığa kaydı. 1993’ün üçüncü çeyreğine kadar ekonomi politikalarında yeni bir yön tayini hususunda baskılar ortaya çıktı. Hükümet ile meclis arasındaki anlaşmazlık Ekim 1993’de doruğa ulaştı, meclis feshedildi. Aralık 1993’de yeni milletvekili seçimi ve anayasa referandumu yapıldı. Bu seçimler ekonomik reformların devamı için politik desteği sağlamadı, bölünen mecliste reformlara destek sağlamak daha da zorlaştı.
Ekonomik reformlar için destek sağlayamayan yeni hükümetin ilk kararlarından birisi enflasyonla parasal önlemleri kullanmadan mücadele ve para politikasının iç üretimi destekleye yöneltilmesiydi. 1994’ün ilk üç ayında hükümete RMB’nın açtığı krediler para rezervini %32, ikinci üç ayda %40’ı idi. Yetkililerin birikmiş işletme borçlarını ödemek için merkez bankası kaynaklarını kullanmayı tercih etmeleriyle kredi arzı 1994 yazında hızlandı.
RMB mali açığın etkisini dengelemek için bir dizi önleme başvurdu, bu önlemler kredi komisyonu ve faiz desteklerini azaltma ile desteklendi. Bu çabalar kısmen başarılı oldu ve hükümete krediler 1994’ün üçüncü çeyreğinde %50, dördüncü çeyreğinde %39 arttı.

3.4.3 RMB Finansmanı

Hükümetin finans taleplerini sınırlandırmada karşılaşılan zorluklar RMB’nı kredi toplamı büyümesini azaltan farklı yollara yöneltti. Piyasa tabanlı aygıtların tümü mevcut değildi. Bundan dolayı RMB kredilerinin maliyetini artıran önlemlerle birlikte idari tedbirleri birleştirmeye çalıştı. Kredi komisyonu doğrudan kredilerin büyümesini engelledi ve RMB doğrudan kredileri önemli ölçüde pahalandırdı.

Tablo 20: RMB Tekrar Finansman Oranı
1992 1993 1994 1995 1996

Ocak 20 80 210 200 160

Şubat 20 80 210 200 120

Mart 20 100 210 200 120

Nisan 50 100 205 200 120

Mayıs 80 100 200 195 120

Haziran 80 140 155 180 120

Temmuz 80 170 155 180 110

Ağustos 80 170 130 180 80

Eylül 80 180 130 180 80

Ekim 80 210 170 170 60

Kasım 80 210 180 170 60

Aralık 80 210 180 160 48
Kaynak:RMB
1993 ortasında kredi komisyonuna RMB’nın tüm kredi dağıtımına izin verme yetkisi verildi. Bu komisyona ayrıca üç aylık kredi dilimlerini belirleme ve gözetleme yükümlülüğü verildi. Gerçekte bu komisyon hükümete açılan kredilerin önceliklerini tespit etme ve kredi toplamının belirlenen düzeyde kalmasını sağlama yükümlülüğü verildi. Bu komisyon kısmen başarılı oldu ve 1994’de yönetilen kredi akımları azaldı. 1994’de tüm doğrudan kredilere son verilmesi komisyonun en önemli görevini ortadan kaldırdı.
Toplam kredi büyüklüğünü azaltmak için başvurulan ikinci yöntem ise interbank faiz oranını RMB kredi faizi tabanı olarak alan yeni faiz politikasını uygulamaya koymaktı. Böylece 23 Eylülde RMB faizi 170’den 180’e, 15 Ekimde 210’a çıktı. İnterbank faiz oranı 1993 güzünde hep düşmesine rağmen RMB kredi faiz oranı değişmeden kaldı. Bu politika RMB kredilerine talebi azaltmakla kalmadı, kısa dönemli borçlanmayı RMB’dan interbank’a kaydırma yönünde faydası da oldu. Bu yüzden interbank piyasası hızla gelişti ve iç likititeyi denetimde, kullanılan dolaylı piyasa aygıtlarının gelişiminin yolunu açtı.
RMB 1994 boyunca kredi faiz oranını interbank oranının oldukça üzerinde tuttu. Toplam kredi büyüklüğü azalmakla kalmadı, çünkü ceza oranı interbank oranını epeyce aşıyordu, 1993’ün ikinci yarısı başında ticari bankaların RMB’daki eksi bakiyeli hesapları da neredeyse hiç kalmadı.
Takip edilen maliye politikasının genişleyici etkisi bankaların kredi taleplerinde 1994’de düşüşün sonucunda ancak kısmen dengelendi. Bununla birlikte 1994 sonuna kadar doğrudan kredi programı kaldırıldı ve hükümet açıkları yüzünden RMB’na talep hafifledi. RMB toplam kredi büyüklüğü 1995’in ilk çeyreğinde %9,5’e düşerek 1994’deki %45 oranının dörtte birine indi, 1995’te ticari bankalara verilen krediler göz ardı edilecek kadar azaldı. Bu kredi büyüklüğündeki azalış 1994’ün son çeyreğinde ortalama aylık enflasyonun %14’den 1995’in ikinci çeyreğinde %7’e indirilmesine yardım etti. RMB kredi faizleri interbank faizlerine paralel olarak 1995 ve 1996’da düşmeye devam etti.

3.4.5 Yeni Para Politikası Araçlarının Devreye Girmesi

1994’de kredi genişlemesini denetlemedeki başarı hükümetin finansman gereksinimini sınırlandırmasının birleşik etkisine yansıdı ve RMB’dan borç alma maliyetini artırdı. Özellikle RMB kredilerine talebi azaltmak için faiz oranları etkin kullanıldı. Bununla birlikte bankacılık sisteminin özelliklede interbank piyasasının kademeli gelişmesi sayesinde RMB piyasa tabanlı parasal aygıtların zamanla gelişebileceğini gördü. Parasal aygıtların sisteme dahil olması bu aygıtların işlemek zorunda olduğu alan, gelişmemiş bir ödeme sistemi, şeffaflıktan uzaklık ve dolayısıyla tek tek durumlarını tahlil etmenin neredeyse imkansız olduğu çoğu sağlıksız oldukça fazla sayıda banka bu alanı nitelendiriyordu. Sözü geçen etkenler bankacılık sisteminin bu kısmına nakit sağlaması için RMB’na baskı yapılmasına katkıda bulunuyordu.

Dolaylı parasal aygıtların gelişmesinde bankacılık sistemine kısa vadeli piyasa tabanlı kredi kolaylığının sağlanması önemli bir adım oldu. Şubat 1994’de ilk ihale yapıldı, üç ay sonra ödemeli sabit bir kredi arz edildi. Bu ihale RMB’nın tüm Rusya’daki bölge şubeleriyle aynı zamanda yapıldı. Başlangıçta şubelerde talep fazlası görülürken iki önemli finansal merkezde-Moskova ve St. Petesburg- arz fazlası görüldü. Bunun sebebi RMB kredi faiz oranı ihalede taban bedel olarak belirlenmişti, bu ise bankalar arası kredi faiz oranından daha yukardaydı. Finans merkezlerindeki bankalar interbankta piyasada işlem yapabiliyorlardı, bu yüzden RMB kredi ihalesine az ilgi gösterdiler. Şubattan sonra her bölgede aylık kredi ihaleleri yapıldı, Haziranda ihaleler Moskova’ya alındı. Düşük başlayan oranlar, kredi faiz oranının ihalelerde taban fiyat olarak kullanılmasının sonucu olarak, 1994 boyunca sürdü. İhalelerde dağıtılan kredilerin miktarı RMB toplam kredileriyle karşılaştırıldığında oldukça düşük düzeyde kaldı.
RMB yavaş bir süreç sonucunda ihalelere son verdiyse de ticari bankalar kısa dönem finansman sağlayacakları güvenilir bir yola ihtiyaçları vardı. Gelişmiş sermaye piyasalarında kısa dönem finansman kaynağı genellikle bankalar arası piyasadır. Rusya’da bankalar arası piyasa tam anlamıyla gelişmemişti. Bankalar arası piyasa gerektiği oranda bütünleşmemişti, bunun en önemli sebebi bankalar arası piyasada işlem yapanların biri birine güvenmemesi ve bankaların kredi değerlerini belirleye yarayacak bilgi eksikliğiydi. Bankaların nakit ihtiyacını karşılamak için RMB iki imkan tanıdı; Lombard ihalesi ve Lombard daimi fırsatı. Lombard ihalesi kredi ihalesi gibi işlem gördü, ödünç alanların cirolanabilir menkul kıymetleri ve senetleri teminat vermeleri gerekiyordu. Lombard ihaleleri talep düşük olduğu için Eylül 1996’dan sonra askıya alındı. Lombard daimi fırsatı RMB tarafından bankaların talebi halinde teminatlı kredi sağlamada kullanılıyordu. Bankalar ciro edilebilir menkul kıymetleri ve senetleri RMB’da bloke bir hesaba teslim ediyorlar sonraki gün hesaplarına kredi aktarılıyordu. Lombard kredileri 7, 14, 28 günlüktü. Merkez bankası kaynaklarının aşırı kullanımını caydırmak için, Lombard imkanı çoğu ülkede bir ceza oranını bünyesinde taşır. Rusya’daki Lombard imkanı bankaları cezalandırmayı öngörmüyordu. Uygulamada Lombard daimi imkanı bankalara acil kredi sağlamada başarılı olamadı. Bankaların alacakları kredilere karşılık teminat vermelerini gerekli kılıyordu. Bankalar son güne kadar gecelik veya acil kredi ihtiyaçlarının olacağını bilmiyorlardı, takas merkezi vasıtasıyla teminatların el değiştirmesi ise en az bir günü gerekli kılıyordu.
RMB para politikasının önemli bir aygıtı olarak munzam karşılıklardaki değişimi kullandı. Bununla birlikte munzam karşılık rejimi sert ve bankalar için masraflıydı. RMB bu nedenle sistemin etkinliğini artıracak ve banka işlemleri üzerindeki ağır yükünü azaltacak bir politikayı uygulamaya koydu. Şubat 1994’de munzam karşılık tüm istenildiğinde ödenen ruble mevduatı için %20’ye indirildi. Yeni tasarı munzam karşılığa tabi mevduatın hesaplanması için de bankalara dört ayrı seçenek tanıyan yeni bir sistem getiriyordu. Çoklu bildirim standardının sağladığı esnekliğin yürürlüğe girmesiyle birlikte bu standartlar arasında geçiş yaparak bankaların karşılıklardan kaçınabilmesi riski doğuyordu. Yinede etkin munzam karşılık oranı Aralık 1993’daki %14’lük düzeyinden yavaşça yükselerek Haziran 1994’de %15’e, Aralık 1994’de %17’ye ulaştı. 1993’ün üçüncü çeyreğinden 1994’ün dördüncü çeyreğine kadar rezerv paraya göre ölçüldüğünde munzam karşılıklar %4 ila %7 arasında büyümesini sürdürdü.
RMB 1995’in ilk yarısında munzam karşılık sistemini önemli ölçüde değiştirdi. 1 Şubat 1995’de 30 gün vadeli ve istenildiğinde ödenen mevduatlar için munzam karşılık oranı %22’ye yükseltildi. 31-90 günlük mevduat için %15, daha uzun vadeli mevduat için %10 mevduat munzam karşılığı olarak belirlendi. Döviz mevduatı içinde %2 munzam karşılık oranı kondu. Bu yeni sistem 1 Mayısta bir daha değiştirildi. Oranlar sırasıyla %20, 14 ve 10’a indirildi. Döviz mevduatı içinse %1.5’a düşürüldü. Aynı zamanda munzam karşılığa esas tutar tek bir şekilde hesaplanacaktı-günlük bakiyenin aylık ortalamasına göre, bu ise munzam karşılıktan kaçınmayı zorlaştırıyordu.
Ticari bankaların karlılığına munzam karşılıkların etkisi hakkındaki kaygı dolayısıyla RMB Mayıs 1996’da munzam karşılığı daha da azalttı. Munzam karşılık 0-30 günlük mevduat için %18’e, 31-90 günlük mevduat için %14’e 90 günden daha uzun vadeli mevduat için ise %10’a düşürüldü. Döviz mevduatı için munzam karşılık %2.5’e yükseltildi.

3.4.6 Para Aygıtlarının Koordinasyonu

1996 sonu itibariyle RMB’nın elinin altındaki para enstrumanları sadece açık piyasa aygıtları içinde değil aynı zamanda bankacılık sistemine kaynak sağlayan devamlı imkanlar içinde oldukça gelişmişti. Açık piyasa aygıtları Lombard ihaleleri (1996 ortasında askıya alındı), hazine bonoları gibi kefaletler, mevduat ihaleleri (oldukça az başvuruldu) ile döviz alış ve satışından oluşur. Devamlı imkanlar ise Lombard daimi imkanı, sınırlı rezerv ortalaması ve başlıca simsarlar için teminatsız gecelik imkanları içeriyordu.

Çeşitli aygıtlar gelişirken para politikası uygulaması da artan ölçüde karmaşıklaşıyordu. Aygıtların karışımının ve para politikası hedeflerinin her ikisinin de seçimi için ölçüte ihtiyaç vardı. Doğrudan aygıtlar kullanıldığında para hedeflerinin seçimi apaçık ve doğrudan aygıt ile para politikası amacı arasındaki bağlantı düzgündü. RMB dolaylı aygıtları uygulamaya koyduğunda ara hedefler seçmek zorunda kaldı, bu ara hedefler para politikasının nihai amaçlarıyla ilişkisi açıkça tahmin edilebilir olması zorunluydu.
Para aygıtlarının artan sayısı göz önünde tutarak, RMB onların etkinliğini değerlendirmek ve kullanımını eşgüdümlemek için bir para programı geliştirdi. Bu program para esaslı istikrara dayanıyor ve rezerv para, iç varlıklar, uluslararası rezervler için tahminleri içeriyordu. Önce RMB bilançosunun tahmini yapıldı, ekonomiye sıkılan otonom faktörler tanımlandı, bu hükümete net krediler, uluslararası rezervlerde net değişmeleri ve finansal aracılar tarafından devamlı imkanların tahmini kullanımını içeriyordu. Bu otonom faktörlerin büyüklüğünün iç para arzına etkisi RMB’nın hedeflediği para arzı büyüklüğüyle karşılaştırıldı. Para programı RMB’nın parasal hedeflerine ulaşmak için RMB tarafından çekilecek veya sıkılacak ek paranın miktarını tahminde kullanıldı. Önce yıllık tahminler, sonra aylık, en sonda haftalık tahminler yapıldı.
Bir kez para programı belirlendiğinde bu programın uygulanması RMB’nın nakit yönetimince gözlemlendi. RMB bu taslağı taban parada istenen değişikliğe ulaşmak için kullanılabilecek aygıtların kombinasyonunu haftalık olarak belirlemede yararlandı. Aygıtların seçimi onların esnekliğine ve tahmin edilebilirliğine göre belirlendi.
Zayıf bankacılık sistemini göz önünde bulundurarak, RMB para talebini etkilemek için faiz oranlarındaki değişime güvenemezdi. Aynı zamanda RMB kefalet kazançlarındaki keskin dalgalanmaları sınırlandırmaya çabaladı. Aynı derecede önemli olan bir diğer husus RMB döviz kurlarıydı.

3.4.6 Finansal Politikalar ve Döviz Kuru

Ruble alanı sonrası para politikası sadece Rusya’nın bankacılık sisteminin kurumsal yapısı ve genişleyici maliye politikalarının tesirinde kalmadı, RMB’nın döviz kuru politikasından da etkilendi. Bu dönem boyunca RMB döviz kurundaki keskin dalgalanmaları önlemek için düzenli olarak müdahale etti.

1993’ün ilk beş ayında yüksek enflasyon döviz kurunda nispeten ılımlı değer azalışıyla birlikte yürüdü, bu gerçek döviz kurunda keskince değerlenmeye yol açtı. Bu dönem boyunca nominal döviz kuru %124 değer kaybederken enflasyon %164 arttı. Bu esnada Rusya IMF tarafından hazırlanan yapısal dönüşüm imkanlarıyla desteklenen bir programı kabul etti. Yatırımcıların güveninin artmasıyla canlanan sermaye girişi dalgası geldi ve bu döviz kurunda daha keskin değerlenmeye doğru baskı yaptı. Bu tür değerlenmelere izin vermekten ziyade, RMB yoğun müdahale etti, bankalar arası piyasadan ve Moskova Uluslararası Para Borsası’ndan dolar aldı. Neticede döviz kuru sadece 1993’ün son günlerine doğru değer kaybetti ve RMB’nın safi uluslararası rezerv pozisyonu yükseldi. Safi uluslararası rezervler 1993’ün ikinci çeyreğinde neredeyse %35 arttı, bu SSCB’nin çözülüşünden beri en yüksek seviyeydi.
RMB’nın bu müdahalesi para toplamında hızlı büyümeyle neticelendi. Rezerv para 1993’ün üçüncü çeyreğinde %50 arttı, bu artan bölümün büyük kesimi dolaşımdaydı. RMB döviz kurunda istikrarı sağlarken taban parada artışı denetleyemiyor veya enflasyonun hızını kesemiyordu. 1993’ün ilk beş ayındaki düşüşten sonra aylık enflasyon hızlandı. Ağustos’ta %26 ile tavan yaptı. Ağustos enflasyonu 1992’nin başında fiyatların serbest bırakılmasından sonraki dönemin en yüksek aylık enflasyonuydu.
Rusya reformlarının değişik aşamalarında daha bağımsız bir para ve kur politikası yürütülmesi girişimleri vardı. Bu politikaların sonucunda zıtlıklar doğdu. Ciddi tökezlemeler yaşandı. 11 Ekim 1994’deki kara Salı’da bir günde kur %28’den çok düştü. 1995’in ikinci ve üçüncü çeyreğinde para arzı sıkıca dizginlendi. Bu politika sonucu altın ve döviz rezervleri arttı, Kasım 1995’de 13 milyar $ seviyesine ulaştı.⁸³
Para politikasındaki bu elden kaçış ve RMB’nın safi iç varlıklarındaki genişleme göz önüne alınırsa enflasyonun 1993’ün ikinci yarsında yüksek düzeyde kalması anlaşılabilir. 1994 Haziranı sonuna kadar ruble eğerinden bir %7 daha kaybetti. Uygulanan para politikasının güçlendirilmesi yönündeki eğilim özel sektörü hızla ruble varlıklarından dolar varlıklarına geçişe yöneltti. Bu eğilim 1994 yazında vadesinde ödenmeyen borçların temizlenmesini müteakiben hız kazandı.
Yukarıdaki gelişmeler 1994 Ekim ortasında bir döviz kuru kriziyle sonuçlandı. Bu kriz yetkilileri iç tutarlılığı olan yeni politikalara yönlendirdi. Aralık 1994’de kabul edilen 1995 bütçesi toplam açıkta keskin küçülmeyi öngörüyor ve RMB’dan hazine tahvil piyasasına finansmanı durduruyordu. Ayrıca yetkililer Moskova Uluslararası Para Borsasında (MUPB) günlük işlemlerde döviz kuru hareketlerinin %10’la sınırlandırıldığını, ticari bankalar için %30 açık pozisyon ve döviz mevduatı için munzam karşılığın %2 olacağını ilan ettiler.
RMB’dan bütçeye finansman akışı ve doğrudan kredileri 1995 başında durdurulunca döviz kuruna müdahale rezerv para büyüklüğündeki değişimin en büyük etkeni oldu. 1995’in ikinci yarısında ülkeye tekrar sermaye girişi dolayısıyla rublenin değerlenmesini önlemek için oldukça çok döviz alarak piyasaya müdahale etti. Bu müdahale rezerv para büyüklüğündeki artışın büyük kısmını oluşturdu.
1994 krizi daha sıkı para ve maliye politikalarına yöneltti. 1995’de para genişlemesinin temel sebebi RMB’nın döviz alması oldu. Döviz kuru beklentilerinde istikrar sağlamak için Temmuz 1995’de RMB döviz kuru bandı uygulamasına başlattı. (Band uygulamasına Ağustos 1998 krizine kadar devam edildi). Rublenin yavaşça değer kaybetmesine müsaade etmek için bant’ın şekli bir yıl sonra değiştirildi. Döviz kuru yavaşça değer yitirdi, 1995’de %23,5, 1996’da %16,5, 1997’de %6,7.⁸⁴
RMB döviz kurunun büyük bir aralıkta dalgalanma beklentisinin iç enflasyon üzerindeki etkisinden iyice endişe edince Temmuz 1995’te bir döviz kuru aralığı belirlemeyi tercih etti, bu aralıkta piyasa döviz kurunun serbestçe inip çıkmasına müsaade edildi. Eğer izin verilen aralığın dışına piyasa kuru taşacak olursa RMB belirlediği aralığı korumak için hazır bekliyordu. RMB başta döviz kurunun orta noktasını Temmuz-Aralık 1996 için 1$=4,600 ruble olarak belirledi, bu orta nokta döviz kurundan +-%6, aralık olarak belirlendi, (4,300-4,900).
1995’in ikinci yarısında piyasa döviz kuru bu aralık içinde yavaşça değer yitirdi. Bu yüzden RMB aralığı Ocak-Haziran 1996 için genişletti. Orta nokta 4850 ruble ve aralık sınırları 1$=4550-5150 idi.
RMB 1996’nın başında döviz kuru aralığında değişiklik yapmayı düşündü. Enflasyon beklentilerinin göstergesi olarak kur sisteminin kullanışlılığına olan inanca karşın aralığın sık değişimine olan ihtiyaca dikkatler yöneldi. Bu yüzden 1996’nın başında kayan band uygulamasına gidildi, başlangıçta 1$=5000’den 5600’e Aralık sonunda 5500’den 6100’e kaydırıldı. Aralığın orta noktasın her ay için %1,5 değer kaybetti ve aralık bu süre zarfında biraz daraldı. 1996’da döviz kuru yavaşça değer yitirdi ve ikinci yarı süresince aralığın bir bölümü daha değerli kaldı.